事件：广发证券披露2022 年一季报，低于预期。1Q22 公司实现营收47.7 亿元，同比下滑43%，归母净利润13.0 亿元，同比下滑49%；加权ROE（未年化）1.22%，同比减少1.34pct。

    投资分析意见：下调盈利预测，动态PB 已调整至约1 倍，维持买入评级。考虑到今年市场整体下行，下调投资收益率假设进而下调22-24 年盈利预测；预计22-24E 归母净利润109、143、175 亿元（22-24E 原预测131、170、207 亿元），同比分别+0.1%、+32%、+22%。考虑到公司参控公募基金均为行业龙头，且投行业务恢复增长；此外，拟集合竞价回购A 股用于员工激励，反映管理层对公司发展的长期信心，仍维持广发证券买入评级。

    当前收盘价对应22E 动态PE 11 倍，动态PB 1.01 倍。

    资管、经纪业务为业绩主要支撑；一季度投资亏损拖累业绩，预计主要是股票及直投受市场波动影响导致。1Q22 证券主营收入41.8 亿（不含商贸及汇兑损益等），同比下滑44%；资管、经纪、净利息、投行收入分别为23.4、16.5、9.9、1.5 亿元，分别同比-1%、-10%、-16%、+27%，收入占比分别为资管56%、经纪40%、净利息24%、投行4%；投资业务（不含长股投）收入-11 亿元（1Q21 为17 亿元），拖累主营收入-38pct。

    公募业务维持龙头地位；资管为最大收入来源，结构上预计券商资管业务同比下滑，公募业务净收入同比正增长。1Q22 年公司实现资管净收入23.4 亿元，同比-1%（以控股子公司广发基金、全资子公司广发资管为主，易方达基金体现在长期股权投资收益），资管业务同比略下滑，结构上预计广发基金净收入同比小幅增长，广发资管净收入同比有所下滑。

    广发基金（控股54.5%）1Q22 公募AUM 规模同比增长19%，其中非货公募AUM 规模0.65 万亿元，同比增长11%，排名行业第3。易方达（参股23%）1Q22 公募AUM 规模同比增长12%，其中非货公募AUM 规模1.12 万亿元，同比增长20%，排名行业第1。

    投行业务恢复增长，各项业务排名同比显著改善。22ytd IPO 主承销规模11 亿元，排名行业第22 名，2021 年IPO 项目为0 单；同期，再融资主承销规模139 亿元，行业排名升至行业第5 名（去年同期第56 名）；债券主承销规模611 亿元（超过2021 年全年规模），市占率1.8%，排名行业第16 名（去年同期第59 名）。

    经营杠杆环比提升，投资收益率下滑，负债成本稳中有降。1Q22 总资产5547 亿元，QoQ+3.5%，归母净资产1076 亿元，QoQ+0.9%。期末经营杠杆3.96 倍，环比提升0.12倍；期末投资类资产2657 亿元， QoQ+12%，其中交易性金融资产1563 亿元，QoQ+26%，预计交易性债券规模增长较快。经测算得到公司1Q22 年化净投资收益率约-1.81%（2021 年为2.6%）；年化负债成本率3.4%（2021 年为3.5%）。

    风险提示：1、若流动性大幅收紧，则影响市场成交量，从而影响经纪等业务业绩；2、注册制改革不及预期，IPO 放缓。