券商股中长期良好确定性来自改革创新红利。广发证券旗下公募子公司具有行业领先优势，2022H1 利润贡献率超20%。展望未来，随着投行业务和投资业务的逐步回暖，公司业绩同比降幅有望收窄，预计投资管理能力将为公司带来阿尔法属性。给予A/H 股目标价16.69 元/10.35 港元，维持A/H 股“增持”评级。

    　　 2022H1 净利润同比下滑28.71%，Q2 环比增长96.83%。2022H1，广发证券实现营业收入127.04 亿元，同比下降29.45%；实现归母净利润41.98 亿元，同比下降28.71%；当期基本EPS 为0.55 元，同比下降28.57%；加权平均ROE 为3.90%，同比下降1.97 个百分点；期末归属母公司普通股股东BVPS为14.36 元，较2021 年末上升2.62%。得益于Q2 投资收益的改善，广发证券2022Q2 单季度净利润为30.85 亿元，环比提升96.83%。

    　　 财富管理板块利润实现增长，交易及机构业务与投资管理业务下滑明显。受益于较好的成本控制，公司财富管理板块2022H1 实现营业利润33.69 亿元，同比增长2.77 亿元。财富管理板块营业利润占比为60.3%，显著高于上年同期的37.5%。公司投行业务板块收入呈复苏趋势，但人员扩张也带来成本的较大提升，2022H1 实现营业利润0.42 亿元，同比下降0.40 亿元。报告期内，其他板块中，交易及机构与投资管理板块分别实现营业利润8.52、16.27 亿元，同比-22.47、-19.73 亿元。

    　　 投资管理：公募业务具备领先优势，两子公司合计利润贡献超20%。公募基金方面，广发基金2022H1 实现净利润10.02 亿元，同比下滑21.3%；净利润贡献率同比由10.7%上升至11.7%。2022H1 末管理规模1.3 万亿元，较上年末上升16.0%；其中非货基金规模7142 亿元，行业排名维持第3。易方达基金2022H1 实现净利润17.26 亿元，同比下滑6.2%；净利润贡献率同比由6.4%上升至8.4%。2022H1 末管理规模1.6 万亿元，较上年末下降4.8%；其中非货基金规模1.1 万亿元，持续领跑行业。资管业务方面，全资子公司广发资管2022H1 实现净利润0.12 亿元，同比下滑96.0%，主要源于资产管理费收入下降和业绩激励的下滑。2022H1 末净值规模3629 亿元，较上年末下降26%。

    　　 投资银行：2020H1 以来首次实现半年度收入环比增长，承销规模逐渐恢复。

    　　自2020 年因康美药业项目收到广东证监局多项处罚以来，广发证券投行收入大幅下滑。随着业务资格的恢复及储备项目的落地，2022H1 投行手续费净收入同比增长5.3%，2020H1 以来首次实现半年度环比增长。股权融资方面，2022H1 完成主承销家数7 家，主承销金额75.3 亿元。完成IPO 承销项目3单，再融资承销项目4 单，上年同期无完成项目。债务融资方面，2022H1 广发主承销发行债券87 期，主承销金额662.9 亿元，上年同期为49.0 亿元。

    　　 财富管理及信用业务：财富管理转型稳步推进，信用业务风险可控。经纪及财富管理方面，2022H1 代理买卖证券交易金额市占率4.49%，环比下降0.02 个百分点；代销金融产品规模为2566 亿元，非货公募基金保有规模达990 亿元，在券商中保持第3 位。信用业务方面，2022H1 末两融业务余额833.44 亿元，较上年末下降11.3%，市占率为5.20%，维持担保比例为282.79%（上年末为286.66%）；2022H1 末股质回购业务余额114.86 亿元，较上年末下降10.8%，履约保障比例为326.13%（上年末为330.54%）。从风险覆盖指标观　　察，信用业务风险可控。

    　　 交易及机构：自营资产占比高于可比券商，投资收益波动较大。截止2022H1末，广发自营权益类证券及其衍生品占净资本的54.9%，较上年末上升了5.4个百分点，同期十大券商平均值为34.1%；自营非权益类证券及其衍生品占净资本的366.1%，较上年末上升了75.5 个百分点，同期十大券商平均值313.1%。较高的自营资产占比加大了公司的投资收益的β属性，2022H1 公司投资收益+公允价值变动损益同比下降37 亿元，但Q2 单季度实现了31 亿元的环比增长。衍生品业务方面，截至2022 年6 月末，广发柜台市场期末产品市值约1088.07 亿元。其中，2022 年上半年新发产品规模约921.81 亿元。

    　　 风险因素：A 股成交额大幅下降；财富管理市场发展低于预期；信用业务风险暴露；投资业务亏损风险；汇率波动风险。

    　　 盈利预测、估值与评级：考虑到2022 年以来股债市场波动带来的投资收益不确定性，我们调整广发证券2022/2023 年EPS 预测至1.18/1.29 元（原预测为1.65/1.74 元），BVPS 预测为15.17/16.46 元（原预测为15.64/17.38 元）。

    　　广发证券旗下公募子公司具有行业领先优势。展望未来，随着投行业务和投资业务的逐步回暖，公司业绩同比降幅有望收窄，预计投资管理能力将为公司带来阿尔法属性。采用PB 估值法，按照A/H 股2018 年以来10%分位数估计，给予A/H 股2022 年1.2/0.6 倍PB，合目标价18.21 元/11.23 港元，维持公司A/H 股“增持”评级。