本报告导读：

    　　业绩符合预期，投资、经纪、资管业务为25年业绩增长主因；公司公募业务拐点已至，后续旗下公募子公司盈利有望持续改善，叠加国际化布局加速、国际业务长期发展空间打开，看好公司下一阶段超预期发展。

    　　投资要点：

    　　维持“增持”评级，下调目标价至27.07元/股，对应2026年1.5xPB。

    　　2025年广发证券实现净利润137.0亿/yoy+42%，调整后营收（营业收入-其他业务成本）353.6亿/yoy+34%，加权平均ROE同比+2.72pct至10.16%；Q4单季净利润27.7亿/yoy-4%/qoq-38%。考虑到公司公募业务盈利步入改善阶段、国际业务发展空间打开，看好公司下一阶段超预期发展；预计公司26-28年净利润159.1、172.2、185.0亿元（前值26-27年为155.7、165.7亿元），分别同比+16%/+8%/+7%，目标价27.07元／股（前值为27.71元），对应2026年1.5xPB，维持“增持评级。

    　　投资、经纪、资管为增长主因，杠杆提升较快。1）营收拆分看，投资/经纪/资管驱动增长：2025年广发证券投资、经纪、投行、资管业务收入分别为123.1、96.0、8.8、77.0亿元，分别同比+57%、+44%、+14%、+12%，收入占比35%、27%、2%、22%.2）25年稳步扩表：期末公司经营杠杆达4.79x/达历史新高，同比+0.84x环比+0.03x；期末投资类资产体量为4891亿元/较24年扩张1157亿元，其中交易性股票增长244亿元、交易性债券增长755亿元，其他权益工具增长82亿，0CI债下滑139亿。

    　　大资管利润同比+20%，国际化布局加速、境外资产体量突破千亿。

    　　1）公募业务看，25年广发大资管业务条线贡献利润23.6亿/yoy+20%，利润占比达17.3%/yoy-3.2pct。其中广发基金25年净利润27.5亿/yoy+38%，期末公募AUM增长13%；易方达基金25年净利润38.1亿/yoy-2.4%，期末公募AUM增长25%。2）国际业务看，期末广发控股香港总资产体量达1068亿元/yoy+88%，占集团总资产比重为11%/yoy+3.5pct，25年广发控股香港净利润11.3亿元/yoy+54%，贡献集团利润比重达8%。我们认为公司公募业务拐点已至，随着公募基金行业改革深化、新发市场回暖，旗下公募子公司盈利有望持续改善；此外公司国际化布局加速、近年来多次增资境外子公司，国际业务长期发展空间打开。

    　　催化剂：公募基金市场加速修复

    　　风险提示：权益市场大幅波动