事件：广发证券发布2025 年年报，调整后，2025 年实现营业总收入354.9 亿元，yoy+34.3%；归母净利润137.0 亿元，yoy+42.2%；加权平均ROE10.16%，较去年同期+2.72pct。2025Q4 单季度营业总收入93.3 亿元，yoy+18.5%/qoq-13.4%；归母净利润27.7 亿元，yoy-3.7%/qoq-38.0%。

    　　财富管理转型深化，公募业务合计贡献利润17%。2025 年公司经纪业务（占比27.6%）+资管业务（占比22.1%）合计占证券主营收比例为49.7%，为公司收入重要支柱。

    　　1) 公司2025 年累计实现经纪业务收入96.0 亿元，yoy+44.3%。其中2025Q4单季度实现经纪业务收入26.2 亿元，yoy-1.6%/qoq-14.4%。2025 年公司股基成交额40.38 万亿元，yoy+68.6%，市占率3.99%，yoy-0.05pct。截至2025年末，公司两融余额1390 亿元，yoy+34.0%,市占率5.47%，yoy-0.09pct。

    　　2）公司2025 年累计实现资管业务收入77.0 亿元，yoy+11.9%。其中2025Q4单季度资管业务收入20.4 亿元，yoy+13.2%/qoq+2.5%。公募业务方面，截至2025 年末，广发基金、易方达基金非货AUM分别为10152 亿元、18179 亿元，分别yoy+28%、+36%，分别排名行业第三、第一。广发基金、易方达基金2025年分别实现净利润27.5 亿元、38.1 亿元，合计贡献净利润比例为17.3%。

    　　3）公司2025 年累计实现投行业务收入8.8 亿元，yoy+13.6%。其中2025Q4单季度投行业务收入3.7 亿元，yoy+49.0%/qoq+87.8%。按发行日统计，（1）2025 年公司境内IPO 融资规模13 亿元，yoy+63.7%；公司境内再融资规模163亿元，再融资规模yoy+122.4%；（2）境内债券主承销金额3519 亿元，yoy+4.3%。

    　　投资端稳健扩表，结构上权益OCI 占比提升。1）2025 年公司投资业务实现收入123.1 亿元，yoy+57.8%。其中2025Q4 单季度投资业务收入29.5 亿元，yoy+62.4%/qoq-28.3%。2025 年末公司金融资产合计规模4891 亿元，yoy+31%，其中交易性股票629 亿元/yoy+63.4%，交易性债券1859 亿元/较年初+68.4%，其他权益工具投资规模305 亿元/较年初+36.7%。2）我们测算2025Q4 公司年化投资收益率为2.42%,yoy+0.59pct。我们测算2025Q4 公司投资杠杆为3.13 倍，yoy+0.60 倍,经营杠杆为4.79 倍，yoy+0.84 倍。

    　　投资建议：我们认为随着权益市场以及新发基金回暖，公司业绩有望持续增长。

    　　我们预计2026/2027/2028 年公司营收分别为379/414/457 亿元，同比+6.9%/+9.1%/+10.3%; 归母净利润分别为150/168/190 亿元, 同比+9.8%/+11.8%/+13.0%；EPS 分别为1.98/2.21/2.50 元/股。当前股价对应2026-2028 年PB 估值分别为1.0/0.9/0.9 倍。维持“推荐”评级。

    　　风险提示：市场修复不及预期；流动性收紧，居民资金入市进程放缓；政策变化风险。