事件：公司发布2021 年中报，2021H1 公司实现营业收入约101 亿元，同比增长约45.8%、实现归母净利润约18.4 亿元，同比增加103.5%，扣非归母净利润约17.9 亿元，同比增约102.5%。

    　　点评：

    　　竣工回升，石膏板收入、毛利率双双大增。石膏板一般用于建筑的吊顶和隔墙，偏向于房屋竣工端，随着竣工不断回升，我们预计石膏板需求旺盛，21H1石膏板实现收入65.3 亿元、同比增长46.1%；盈利能力也有显著回升，21H1毛利率同比提升7.8pct 至39.9%。

    　　龙骨收入继续高速增长，毛利贡献已达8.4%。公司龙骨业务继续保持高速发展的态势，上半年实现收入13.5 亿元、同比大增64.0%，“石膏板+”扩品类逻辑持续得到验证。我们预计因原材料价格上涨毛利率有所下滑，但由于收入高增，毛利占比已提升至8.4%。

    　　防水业务继续稳健增长，有望成为第二增长点。21H1 公司防水收入19.3 亿元，同比增长37.1%，由于石油下游的沥青价格上涨，我们预计公司成本承压，毛利率同比下滑11pct 至23.88%，其中防水卷材毛利率下滑10pct 至27.3%。我们认为盈利能力承压是原材料影响下的短期事件，公司防水业务继续稳健发展，有望成为第二增长点。

    　　国内收购+新建，石膏板龙头地位继续巩固。公司前期公告联合重组新疆佰昌建材有限公司等3 家公司，有利于拓宽公司在新疆地区的市场，加快公司在全国的石膏板产能布局，收购后公司在新疆地区拥有5700 万平方米石膏板产能（包括已投产产能和在建产能），其中在建产能3000 万平方米。公司发布公告与魏桥集团合作，充分利用其工业副产石膏资源，在山东惠民县、邹平市新建1 条年产6000 万平方米石膏板生产线和2 条5000 万平方米石膏板生产线。公司产能扩张迅猛，向公司披露的50 亿平石膏板产能目标继续迈进，进一步巩固公司在石膏板行业的优势地位。

    　　维持“优于大市”评级。中长期来看，环保大背景下小企业发展受限，随着公司对行业的整合、市场格局的优化，公司盈利中枢有望持续提升，同时国内石膏板布局愈发完善、市占率继续提升，全球化及龙骨、防水业务为公司打开成长空间。我们预计2021~2023 年归母净利润分别为37.53、48.80、54.85 亿元，对应EPS 分别为2.22、2.89、3.25 元/股，我们给予公司2021年22-26 倍PE，对应合理价值区间48.84-57.72 元，维持“优于大市”评级。

    　　风险提示。需求超预期下滑，石膏板新增产能超预期，防水业务整合缓慢。