事件描述

    　　北新建材发布2021 半年报：上半年实现营收101.3 亿元，同比增长45.8%；归属净利润18.4 亿元，同比增长103.4%；扣非净利润同比增长102.5%。二季度单季度实现营收同比增长22.5%，归属净利润同比增长51.2%，扣非净利润同比增长49.0%。

    　　事件评论

    　　石膏板主业表现靓丽，原材料上涨压制防水、龙骨毛利率。上半年公司石膏板、防水、龙骨业务分别实现收入65.34 亿、19.33 亿元、13.46 亿，增速分别为46.1%、37.1%、64.0%；石膏板、防水、龙骨收入占比分别为65%、19%、13%。

    　　1）石膏板：在竣工向好、经济活动恢复推动下需求快速恢复，景气度极佳，体现出显著的量价齐升趋势。尤其是在原材料价格上涨的背景下，公司在覆盖成本上涨的同时实现超额盈利，反映出在高市占率下公司具备较强产业链地位和议价能力。

    　　2）龙骨：收入同增64%，配套率继续提升。公司提价应对成本上涨，但龙骨格局弱于石膏板，且货值与工程中成本占比更高，因此终端对提价接受度弱于石膏板，或影响一定销量。考虑到原材料冲击逐步消化，工期延迟与通过非标产品替换只是暂时选择，叠加重品质竞争、工程监理加强是大势所趋，龙骨有望维持较快增长。

    　　3）防水：上半年收入增速37%，与规上企业收入增速26%相比，市占率继续提升。上半年毛利率23.9%，同比下降10.9pct。虽然因实质整合时间较短（2019 年底-2020 年都受疫情影响）、原材料成本较高等因素防水阶段性承压，但随着整合继续推进、原材料冲击等被逐步消化，防水有望迎来改善与成长性进一步兑现。

    　　总体经营质量稳健，防水板块有所改善。上半年收现比0.96，2020H 为0.97；2021H 净现比（使用扣非净利润）为0.61，与2019H 的0.63 基本持平（但2019H没有防水业务），现金流保持较高水平。单看防水业务，上半年经营活动现金流净额0.24 亿元，扣除归集至母公司金额后为-0.48 亿元，好于2020H 的-3.38 亿元，现金流改善明显，资产负债率同样有所改善。总体看，防水板块经营质量有所改善，在地产融资承压、地产链现金流普遍表现较差的上半年，如此表现实属不易。

    　　“一体两翼”打开空间，继续看好北新长期成长性。公司从市场空间不足300 亿的石膏板行业迈入市场空间超千亿的防水、涂料行业，成长空间大幅提升。考虑到公司依托中建材雄厚背景，主业优势稳固、经营质量优异，为中期发展规划（石膏板产能50 亿平方米、龙骨产能100 万吨、粉料砂浆产能400 万吨，防水材料基地30 个、涂料基地20 个）提供有力保障，继续看好北新建材长期成长性。预计2021、2022 年有望实现业绩40、46 亿，对应估值15、13 倍，继续维持买入评级。

    　　风险提示

    　　1. 原材料价格大幅上涨；

    　　2. 下游需求大幅下滑。