22Q1 收入/归母净利同比+10.5%/+7.3%，维持“买入”评级4 月29 日公司发布一季报：2022 年一季度收入/归母净利46.1/5.6 亿元，同比+10.5%/+7.3%。同时公司公告拟收购远大洪雨70%股权，进一步强化公司防水板块在华东及华北的竞争力，公司防水板块全国布局继续加码，此外公司管理层持续优化，一体两翼布局继续推进，我们维持公司22-24 年归母净利为40/46/53 亿元。可比公司22 年Wind 一致预期均值18xPE，维持给予公司22 年18xPE，维持目标价43.09 元，维持“买入”评级。

    　　22Q1 毛利率同环比下降，或受防水板块拖累

    　　22Q1 公司整体毛利率28.4%，同比-2.5pct，环比-3.5pct，主要系防水板块成本承压及地产端交付较差导致。我们预计公司泰山及龙牌石膏板毛利率均同比下滑，但泰山石膏涨价或基本覆盖部分成本上涨压力，降幅收窄。

    　　防水板块成本端亦上涨较多， 据Wind ， Q1 沥青均价同/ 环比+23.5%/+8.6%，叠加公司整合仍在进行中，我们预计公司防水板块利润率水平下降较多。

    　　22Q1 费用率小幅下行，经营性净现金流同比转负22Q1 期间费用率14.9%，同比-0.8pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.3%/6.9%/3.1%/0.5%，同比-0.2/-0.6/-0.1/+0.1pct，财务费用增长主要是公司带息负债本金增加，导致利息费用相应增加所致。21Q1 有息负债率/资产负债率12.8%/26.8%，同比+4.8/+1.9pct。22Q1 归母净利率/扣非归母净利率12.2%/11.7%，同比-0.4/-0.7pct，环比-3.1/-2.8pct。22Q1 经营性现金流-4.1 亿元，同比-5.7 亿元，主要系实施额度加账期的年度授信政策导致回款减少，22Q1 收现比/净现比为0.78/1.00，同比-0.17/-0.08。

    　　一体两翼再下一城，防水与涂料板块加速整合

    　　4 月29 日公司公告，全资子公司北新防水拟以5.3 亿元收购唐山远大洪雨（未上市）63.28%股权，以1.9 亿元认缴其注册资本0.6 亿元；以0.7 亿元收购宿州远大洪雨（未上市）70%股权。前述股权转让及增资完成后，北新防水将分别持有唐山远大洪雨和宿州远大洪雨70%的股权。公司继续强化北新防水在华北和华东防水材料市场的竞争力和影响力，推动北新防水的全国布局。我们认为公司继续布局防水、实质性开展涂料板块整合，一体两翼战略有望加速实现。

    　　风险提示：原料涨价超预期；防水业务整合不及预期；反垄断政策风险波及。