事件：公司发布2022 年年报，全年实现营业收入199.3 亿元，同减5.5%；归母净利润31.4 亿元，同减10.7%；扣非归母净利润26.2 亿元，同减23.4%。

    　　单四季度，公司营收46.2 亿元，同增10.5%；归母净利润7.9 亿元，同增0.6%；扣非归母净利润3.6 亿元，同减51.6%。公司计提资产减值损失0.6 亿元，同增1122%，主要系商誉减值损失。

    　　点评：

    　　下游市场需求拖累业绩表现，石膏板持续彰显盈利韧性：报告期内，房地产市场持续承压，施工端节奏明显放缓，叠加疫情对于装修影响，公司主营业务市场均出现收缩。2022 年，公司石膏板产量20.9 亿平米，同降13.5%；销量20.9 亿平米，同降12.0%；石膏板营业收入133.6 亿元，同降3.0%。龙骨业务收入25.2亿元，同降8.7%。防水建材业务收入31.4 亿元，同降18.9%。

    　　三大业务中，防水建材业务受成本冲击最大，且转嫁能力较弱，22 年防水卷材毛利率17.3%，同减10.1pct。但石膏板业务具备较强的话语权和议价能力，逆势涨价，整体盈利能力呈现韧性，均价6.4 元/平米，同增10%；毛利率为35.0%，同降2.3pct。此外龙骨业务毛利率18.9%，同增0.5pct。

    　　营收下降致费用率提升，经营现金流表现优异：22 年，公司期间费用率为13.8%，同增0.7pct；其中销售/管理/财务费用率分别为3.8%/9.5%/0.5%，分别同增0.1/0.5/0.1pct。得益于公司主要以经销为主的营销体系，即使下游需求疲软，但经营性现金流量净额仍达到36.6 亿元，仅同减4.4%。

    　　23 年产品需求有望回暖，防水新规助力行业扩容：2023 年地产需求或将出现一定程度复苏，施工强度有望在保交楼的推进下进一步提升，其中竣工端确定性最强。石膏板作为重要的装修材料，需求也会受到提振。此外22 年疫情对于装修环节影响亦较大，相关积压需求也可能在23 年叠加释放。在防水市场领域，2022年10 月出台《建筑与市政工程防水通用规范》（防水新规），2023 年4 月将正式实施，从而助力行业市场扩容和集中度提升，公司作为行业头部企业也将充分受益。

    　　盈利预测与估值评级：由于公司业绩阶段性承压，我们下调公司23 年EPS 至2.14 元（较上次下调3.2%），看好公司未来长期成长潜力，上调24 年EPS 至2.61 元（较上次上调7.9%），新增25 年EPS 预测为2.98 元，继续维持“买入”评级。

    　　风险提示：原材料涨价超预期，下游需求恢复不及预期，业务拓展不及预期。