2023Q3 公司收入同比增长13%，归母净利润同比增长21%。Q3 行业需求承压对公司收入环比表现和费用摊薄带来一定影响，但我们预计石膏板主业仍发挥定价权优势，延续毛利率亮眼表现，支撑综合毛利率环比维持稳健，且公司仍维持高经营质量。维持“买入”评级。

    事项：公司发布2023 年三季报。2023 年1-9 月，公司实现收入170.49 亿元，同比增长10.14%；归母净利润27.56 亿元，同比增长17.32%；扣非归母净利润27.08 亿元，同比增长20.22%。折合2023Q3，公司实现收入56.48 亿元，同比增长12.85%；归母净利润8.60 亿元，同比增长21.36%；扣非归母净利润8.80 亿元，同比增长22.67%。

    收入：行业需求承压，但收入受益于低基数仍同比提升。2023Q3 建材行业需求环比有所下降，我们判断对公司各业务收入的环比表现带来一定影响，但去年同期的低基数使得报告期公司总收入仍实现13%的增长。

    毛利率：环比稳健，我们预计石膏板主业毛利率延续亮眼表现。公司Q3 毛利率为32.0%，环比下降0.5pct，同比提升2.8pcts。其中，我们判断石膏板主业在需求压力下仍发挥定价权优势，使得石膏板毛利率能受益于成本端的环比下降，并延续上半年的亮眼表现。

    费用率：规模效应减少造成Q3 费用率环比有所提升。公司Q3 合计费用率为14.0%，同比提升1.3pcts，主要源自今年以来销售活动增加带来报告期销售费用率同比提升1.9pcts。Q3 合计费用率环比提升2.6pcts，销售/管理/研发费用率分别环比提升2.0/0.1/0.5pcts，主要源自Q3 收入规模环比下降造成摊薄效应减少。

    现金流：延续高经营质量。公司Q3 收现比0.94，净现比0.80，经营活动现金流净额6.9 亿元，同比高出0.4 亿元，延续实现高经营质量。随着Q4 回款旺季到来，全年经营性现金流有望和净利润更为匹配。

    风险因素：石膏板行业需求大幅下滑；公司石膏板产品结构高端化进展不佳；公司多品类业务扩张进展不及预期；公司中长期激励落地不及预期。

    盈利预测、估值与评级：2023Q3 行业需求承压对公司收入环比表现和费用摊薄带来一定影响，但我们预计石膏板主业仍发挥定价权优势延续毛利率亮眼表现，支撑综合毛利率环比稳健，且公司仍维持高经营质量。我们维持2023-2025 年归母净利润预测36.93/44.03/51.69 亿元，参考公司近十年扣非PE 中枢17x，给予2023 年17xPE，对应目标价37 元，维持“买入”评级。