公司公告2020 年上半年业绩，实现营业收入53.33 亿元，同增20.64%，归属净利润6.79 亿元，同增12.60%。折单二季度收入36.62 亿元，同增41.95%，归属净利润4.27 亿元，同增10.91%。

    贸易业务扩张拖累Q2 业绩增速。公司Q2 营业收入同比增长41.95%，较Q1 营收出现明显恢复，或因为疫情后基建政策发力带动水泥销量增长，Q2 江西省水泥单月产量增速恢复至5%~10%。公司上半年归母净利润同比+12.60%，其中Q2 归母净利润同比增长10.91%，增幅较营收增速明显收窄，主要因为公司拓展水泥熟料贸易业务影响整体盈利水平以及销量增长导致成本上升。

    上半年水泥毛利率同比上升8.29pcts，积极推进新增项目建设。上半年公司水泥业务营业收入达到32.36 亿元，同比增长0.90%，考虑到上半年江西地区水泥平均价同比增长10%左右，推算出受疫情影响公司水泥销量同比或有所下滑。上半年水泥业务毛利率为44.17%，同比上升8.29pcts，主要因为公司拓宽煤炭采购渠道，煤炭采购成本大幅降低。上半年公司混凝土业务营业收入11.04 亿元，同比+1.29%；毛利率15.62%，同比下降6.62pcts。目前公司在积极推进水泥产能置换，建设玉山等骨料项目，实施水泥窑协同处置项目，投产后可进一步增厚公司利润。

    债务结构得到，成本管控能力提升。公司上半年顺利发行10 亿元可转换公司债券，优化债务结构和降低融资成本，从而上半年财务费用仅为-101.80 万元，同比-105.15%；管理费用率为4.09%，同比降低0.08pct；销售费用率为2.40%，同比降低0.47pct，显示公司良好的成本管控水平。

    风险因素：房地产与基建投资不及预期；新增产能释放过多，行业竞争恶化；产业链延伸进度较慢。

    投资建议：结合行业水泥价格预期及公司经营规划，我们维持公司2020~2022 年EPS 预测分别为2.00/2.72/2.90 元，当前股价18.36 元，对应PE 分别为9/7/6x。

    我们给予公司2021 年PE9x，对应目标价23.87 元，维持公司“买入”评级。