三季度在雨水的影响下，公司业绩仍稳定增长，展望四季度，在赶工需求释放及新建项目陆续投产的支撑下，将弥补去年同期水泥价格高基数的影响，全年盈利有望保持稳健。

    Q3 业绩增速维持在12%左右，但环比有所下降。公司发布三季报，前三季度营业收入为88.40 亿元，同比+20.42%；归母净利润10.23 亿元，同比+12.59%；其中Q3 营业收入为35.06 亿元，同比+20.07%；归母净利润3.44 亿元，同比+12.56%，同比增速与上半年基本持平，但环比出现下滑19.45%，一方面由于雨水天气导致江西区域Q3 水泥均价环比下降2.16%，另一方面投资收益与公允价值变动净收益合计环比减少约6000 万元。

    新建水泥产能陆续投产，叠加产业链延伸，可进一步增厚公司利润。公司在2020年6 月发行可转债募集资金10 亿元用于3 条等量置换的水泥熟料生产线建设，其中德安万年青6600t/d 生产线已于8 月份点火试产，万年厂2*5100t/d 生产线一期预计将于Q4 投产，二期预计将于2021 年上半年投产，置换后可提升公司熟料产能约7%。另外，公司积极向产业链上下游延伸，其中瑞金、玉山骨料合计400 万吨产能已于Q3 投产，万年矿业及乐平合计500 万吨骨料产能预计可在年底投产，骨料业务毛利率有望高达50%以上，投产后可进一步增厚公司业绩。

    现金流保持充足水平，期间费用率合计下降1.4pcts。公司前三季度投资活动现金流为-9.45 亿元，同比-261.97%，主要由于公司加快推进新建项目建设，资本开支达到11.22 亿元，已超过去年全年水平。经营活动现金流为8.79 亿元，叠加吸收投资与取得借款增加，前三季度现金净增加额2.89 亿元。公司前三季度销售、管理、财务费用率分别为2.28%/3.80%/-0.01%，同比-0.75/-0.23/-0.40pcts，销售费用率下降明显或因为公司与其他水泥厂选择就近置换，从而降低运输方面的费用；财务费用率降低主要系优化融资结构、降低融资成本所致。

    风险因素：房地产与基建投资不及预期；新增产能释放过多，行业竞争恶化；新增产能建设进展不及预期；产业链延伸进度较慢。

    投资建议：结合行业水泥价格预期及公司经营规划，我们维持公司2020~2022 年EPS 预测分别为2.00/2.72/2.90 元。当前股价14.01 元，对应PE 分别为7/5/5x。

    我们给予公司2021 年PE8x，对应目标价21.76 元，维持公司“买入”评级。