2018 年业绩低于预期

    盐湖股份公布2018 年全年业绩：营业收入178.9 亿，同比增长52.9%；归属净利-34.47 亿，同比去年减亏13.4%，对应每股盈利-1.24 元，主要受综合利用项目折旧、转固、财务费用等拖累。同时公司公告1Q19 业绩：营业收入41.53 亿，同比增长53.7%，归属净利-2.65 亿，同比减亏8.8%，对应每股盈利-0.095 元。

    发展趋势

    综合利用等装置开工偏低及折旧、转固压力拖累公司总体业绩，扭亏压力仍存。业绩期内，综合利用一、二期项目受天然气量的限制，生产装置开工率较低，亏损7.69 亿元；海纳化工18 年12月底已恢复生产，亏损12.24 亿元；金属镁项目亏损47.2 亿元，目前已经全面联动生产，但负荷提升较慢，尚无法达到物料平衡。公司目前正加速推进债转股以降低财务成本，加快推进非主业资产的剥离出售，全面优化资本、股权结构，努力实现减亏或扭亏。

    大合同支撑国内钾肥价格，景气持续。目前钾肥市场价格维持在2,350 元/吨，较去年同期上涨2%，公司钾肥产能500 万吨，钾肥价格每上调100 元/吨，EPS 增厚0.15 元。自2019 年开始，中国出口钾肥将执行零关税，19 年1-2 月钾肥（实物量）出口6.4 万吨，同比增加161%，占2018 年总出口量31%，零关税将有助于消化国内钾肥库存，行业供需持续改善，钾肥景气持续。

    盐湖提锂装置满产，量升价跌，未来有望稳定贡献利润。目前碳酸锂价格68,000 元/吨，蓝科锂业18 年产量1.1 万吨，销量1.13万吨，实现净利2.47 亿。目前，公司启动5 万吨/年电池级碳酸锂项目，项目建设期约18 个月，2 万吨电池级碳酸锂项目已完成总体进度55%，3 万吨前期工作在落实中，未来碳酸锂总体产能将达6 万吨，我们预计利润贡献有望持续提升。

    盈利预测

    我们维持2019e 盈利预测0.08 元不变，同时引入2020e 盈利预测0.28 元。

    估值与建议

    公司当前股价对应19/20 年1.2/1.1 倍P/B，维持回避评级和目标价6.7 元，对应19/20 年1.2/1.1 倍P/B，有4%下行空间。

    风险

    债转股迅速落地，化工项目取得突破性进展。