出境游行业顺周期，短看日本奥运亮点，长看渗透率提升出境游行业顺周期，复苏时弹性显著，龙头兼顾自身策略等影响。我国出境游自2011 年开始爆发，2015 年后多因素下增长放缓，出国游相对优于港澳游，呈现出目的地分化和始发地下沉的特点。长线关注二三线城市人均GDP 提升，消费升级推动出境游需求增长；护照持有率10%+仍有提升空间。2020 年则关注目的地分化下的日本游爆发，作为国人第二大出国游目的地今年前九月人次增长约15%，2020 年东京奥运会+港澳游挤出效应有望带来亮点。

    创始人重掌帅印，市场情绪有望缓解，合作协同聚焦主业谋发展公司系出境游全产业链龙头，一主三辅（旅行社、配餐、免税、金融）谋发展，2018 年出境游贡献收入、业绩的86%、73%。2015 年公司在海航支持下登陆A 股，市值曾突破300 亿元，后因行业景气及海航问题承压。创始人陈小兵系持股28.98%，重回实控人，市场情绪有望逐步缓解，且陈小兵经验丰富，有望带领公司继续聚焦出境游主业积极谋发展。此外，海航系未来仍有望继续作为公司重要股东，在公平交易的基础上谋求合作共赢。

    日本游有望爆发助力出境游复苏，免税等新业务带来未来新看点公司民企机制灵活，零售渠道200 余个网点，全产业链优势明显，盈利能力优于同行。基本面角度，2020 年公司经营有望拐点向上，主要系奥运背书，拥门票独家代理权有望直接受益东京奥运会及日本游爆发；中长线则关注多元化产品体系打造下持续分享行业成长和集中度提升红利，免税等新业务将带来长期新看点。市场角度，公司市值/估值跌至历史低位、弹性大，若后续出境游复苏迎拐点，公司有望迎戴维斯双击，且进军免税业务也有利于提升估值弹性。

    公司近期公告未来一年内拟不高于10.55 元回购0.5-1%股本用于员工激励。

    风险提示：宏观、汇率、疫情、竞争加剧、业务拓展不及预期、股东股权等。

    基本面有望迎来拐点，奥运+免税提供估值弹性，“买入”评级预计19-21 年EPS 0.22/0.30/0.34 元，对应PE37/28/24x。创始人重掌帅印，2020 年有望受益于东京奥运会及日本游爆发。目前公司估值系历史低位、弹性大，奥运及进军免税有助于提升估值弹性，且拟不高于10.55 元回购用于员工激励。给予未来1 年合理价格10.4-10.7 元（24%-29%空间，对应2020 年PE35-36x），上调至“买入”评级，建议密切跟踪日本游景气度及免税进展。