核心观点：

    　　22 年减值影响减小，归母净利同比增长37.1%。据公司年报，2022年，云铝股份实现营业收入484.6 亿元，同比增16.1%，归母净利润为45.7 亿元，同比上升37.1%，归母扣非净利润43.5 亿元，同比上升30.7%，主因为资产减值同比减少17.3 亿元至2.5 亿元，基本每股收益1.32 元/股，同比增长23.4%，经营净现金流69.1 亿元，同比降0.7%，资产负债率35.29%，同比降9.19PCT。

    　　22 年铝制品产量增长，延伸电池箔、铝合金优化产品结构。据公司年报、社会责任报告，2022 年，公司生产氧化铝140.13 万吨，同比增长2.51%；生产炭素制品82.4 万吨，同比增长5.42%；生产原铝259.67万吨，同比增长12.89%；生产铝合金及加工及加工产品产品139.55万吨，同比增长12.37%；建成15 万吨汽车轻量化合金材料、3.5 万吨新能源动力电池箔、4 万吨高性能铝合金线材等下游产业链延伸项目，新增自建产能22.5 万吨，产品结构进一步优化。

    　　公司规划23 年产量同比稳定。据公司年报，2023 年公司计划氧化铝产量约140 万吨左右，电解铝产量约255 万吨左右，铝合金及加工产品产量约137 万吨左右，炭素制品产量约82 万吨左右，产量预测将根据云南实行用能管理情况相应调整。

    　　盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025 年EPS 为1.76/1.79/1.80元/股，对应2023 年3 月24 日收盘价，2023-2025 年PE 为7.79/7.67/7.60 倍，参考可比公司估值，给予公司2023 年10 倍PE，对应2023 年合理价值为17.61 元/股，给予“买入”评级。

    　　风险提示。铝价大幅下跌；云南限产超预期；电力价格上涨超预期。