投资要点

    　　事件：公司披露2025 年年报，业绩同比增长。2025 年公司实现营收600.43 亿元，同比+10.27%；归母净利润60.55 亿元，同比+37.24%；公司2025 年Q4 实现营收159.71 亿元，同比+4.63%，归母净利润16.57亿元，同比+179.94%，环比+1.60%。

    　　公司主营电解铝业务录得量价齐升：1）量： 2025 年，公司生产氧化铝130.36 万吨；铝商品322.59 万吨，同比增长 6.47%；2）价：受益于耐用品及新能源用铝需求持续增长，2025 年中国电解铝表观消费量同比增长2.64%至4630.6 万吨，全年电解铝长江有色均价录得20729 元/吨（yoy+4.1%）。

    　　存量整合持续进行，公司电解铝权益产能进一步提升：截至2025 年底，公司完成对云南冶金持有的云铝涌鑫28.7425%股权、云铝润鑫27.3137% 股权的收购后， 公司持有云铝涌鑫的股权比例变更为96.0766%股权、云铝润鑫的股权比例变更为97.4559%股权，进一步提升公司电解铝权益产能15 万吨以上。

    　　国内电解铝增长见顶，叠加中东扰动加剧停产风险，铝价面临结构性上涨机会：截至2026 年2 月底，我国电解铝开工产能达4432 万吨，逼近4500 万吨产能上线；海外方面，2026 年以来，莫桑比克 South32 由于供电扰动实现产能关停，卡塔尔铝业与巴林铝业基于天然气供应及氧化铝原材料短期已实现部分关停，阿联酋铝业EGA 的AI Taweelah 铝厂与巴林铝业同样遭伊朗无人机袭击面临大规模产能关停，全球电解铝供需情况于2026Q1 大幅转向紧缺，我们认为铝价当下面临结构性上涨机会。

    　　盈利预测与投资评级：我们继续看好公司从上游铝土矿、氧化铝、电解铝，到下游铝加工产品的绿色铝全产业链布局，基于我们对未来电解铝价格的结构性看涨，以及公司进一步提升自身原铝权益产能，我们上调公司2026-27 年归母净利润为125.64/148.89 亿元（前值为88.13/97.26亿元），新增2028 年归母净利润为150.82 亿元，对应2026-28 年的PE分别为8.56/7.22/7.13 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：下游需求不及预期导致铝价下跌风险；美元持续走强风险。