事件:创维数字发布2021 年年报。公司2021 年实现收入108.5 亿元,YoY+27.5%;实现业绩4.2 亿元,YoY+9.9%。经折算,2021Q4 单季度实现收入32.2 亿元,YoY+25.4%;实现业绩1.5 亿元,YoY+48.9%。公司在机顶盒市场的地位稳固,待全球疫情得到有效控制,机顶盒业务有望持续复苏。在全球IP 化、宽带化、智能车载显示、物联网快速发展的背景下,公司网络连接设备、虚拟现实VR、汽车车载显示等新兴业务有望快速成长。

    机顶盒业务强劲复苏:随着国内疫情逐步得到控制,机顶盒需求持续复苏。2021H2 公司智能终端(主要为机顶盒)收入YoY+31.4%,与2019H2 相比增长16.8%。长期来看,海外数字机顶盒行业处于数字化、高清化、融合化的发展阶段,国内机顶盒行业正大力发展4K,并向8K 超演进,全球机顶盒更新换代需求向好。面对芯片短缺压力,公司有强大的供应链体系和全球化制造能力,抗压能力将优于同行。

    宽带设备业务高速增长:2021H2,公司宽带设备业务收入YoY+130.4%。“双千兆”政策对家庭智能网关、组网的配置提出了更高的要求,推动国内网络通信连接设备全面升级换代。 2021 年,公司在三大运营商的家庭网关集采项目中获得可观的市场份额,PON 网关市场份额第一阵营。公司EPON、GPON、家庭智能网关相继中标福建广电、歌华有线等项目,在国内广电市场的市场份额领先。在全球IP 化、光纤化、数字经济的浪潮下,公司国内及海外宽带网络连接设备业务发展前景广阔。

    原材料涨价压力仍在,Q4 毛利率同比下滑:公司Q4 单季度毛利率同比下降1.1pct。与去年同期相比,公司机顶盒的重要零部件DDR、Flash 存储价格仍处于较高位置。2021Q4,DRAM现货价格同比上涨超过60%。原材料涨价导致2021H2 公司智能终端业务毛利率同比下降4.7pct。但DDR 价格从2021Q3 起呈现回落态势(见图1),我们预计未来公司成本压力将逐步缓解。

    Q4 盈利能力同比提升:公司Q4 单季度净利率同比提升0.7pct。我们认为主要原因为,1)公司加强费用管控,Q4 管理、研发费用率同比分别-1.8/-0.5pct;2)公司远期外汇公允价值增加,Q4 公允价值变动净收益同比增加0.3 亿元;3)Q4 公司政府补助同比增加0.1 亿元。

    Q4 经营活动净现金流同比减少:公司Q4 经营活动净现金流同比减少5.9 亿元。我们认为主要原因为,公司基于对存储芯片、Wifi 芯片等原材料供应的判断,加大备货力度,Q4 公司购买商品、接受劳务支付的现金同比增加10.4 亿元。Q4 公司存货规模达21.6 亿元,同比增加9.2 亿元。

    投资建议:公司是国内机顶盒龙头企业,大力发展宽带网络连接设备,技术优势领先。中长期来看,公司在机顶盒市场的地位稳固,宽带网络通讯连接设备将迎来发展机遇,待宏观环境改善,有望迎来景气上行周期。我们预计公司2022 年~2024 年的EPS 分别为0.64/0.77/0.92元,维持买入-A 的投资评级。

    风险提示:原材料价格大幅上涨,政策落地进度慢于预期