烟台冰轮中报低于预期

    公司2017 年中期收入14.75 亿元,同比增长10.91%,归母净利润1.46亿元,同比下滑14.89%,扣非净利润7712 万元,同比下滑9.75%,每股收益0.33 元。

    业绩下滑的原因拆分

    1)经常性损益部分:汇兑损失增加、红塔创新分红减少合计影响4000 万。一方面上半年顿汉布什贡献利润约3050 万,同比减少500 万,主要因为顿汉布什美国并表汇兑损失增加1675 万元。实际顿汉布什上半年贡献业绩超过5000 万。另一方面红塔创新本期现金分红600 万,比去年同期减少2400 万。以上合计影响超过4000 万。上半年公司扣非净利润 7712 万,比去年同期减少800 万,即公司通过经营补上净利润3200 万。2)非经常性损益减少2000 万:去年上半年公司获得土地收储8300 万(营业外收入),今年一季度荏原股权处置收益6300 万,非经常性损益减少2000 万。

    主业持续向好:制冷业务、联营投资保持增长,毛利率处于高位

    1)制冷业务继续保持较快增长:从母公司报表来看,制冷业务上半年收入5.65 亿,同比增长26%,贡献业绩比去年增加约1000 万;2)联营企业投资收益快速增长:上半年联营企业投资收益1446 万,同比增长46%。现代冰轮重工、卡倍欧等联营公司都获得不错的增长;3)公司毛利率处于高位,费用率处于底部。上半年毛利率创历史新高达到29.35%,主要原因:直接材料中钢材占比很小,提价约5%。三项费用率21.88%,营业费用率11.88%/持平,管理费用率7.61%/-1.1 个百分点,均处于历史底部位置。

    主业持续向好:应收账款风险可控,经营现金流良好

    1)预收持续增加,应收账款风险可控。上半年预收账款4.17 亿,同比2016年同期增加16%,说明公司下游订单持续增加。上半年应收账款10.78 亿,比2016 年同期增加1.74 亿,增幅19%,应收的大幅增加主要由于第二季度华源泰盟新签过亿大订单,且尚还未达到收入确认时间导致;2)正常的经营产生的现金流状况良好,上半年经营活动现金流量-1.5 亿的构成:华源泰盟大订单采购原材料增加1.1 亿;卖荏原股权4000 万税费计入经营活动。

    下调非经常性损益部分盈利预测,维持买入评级

    主营业务经营趋势符合预期,下调盈利预测主要是我们之前对荏原股权处置获得收益过高,对汇兑损失估计不足,调整为2017~2019 年收入34.8、42.6、50 亿元(原预测36、44、53 亿元),净利润为3.24、3.26、4.3 亿元(原预测3.8、4、5.3 亿元),每股收益为0.5、0.5、0.66 元,PE 为19.5、19.6、14.8 倍。考虑到一次性的损益影响已经全部在上半年体现,下半年公司正常的经营持续向好,公司估值处于低位,参考行业均值给予公司2018 年25-30 倍估值,公司合理价格为12.5~15 元,维持买入评级。

    风险提示:汇兑损益继续扩大。