事件概述

    　　2021H1 实现收入367.52 亿元，同比+19.45%；归母净利132.00 亿元，同比+21.60%；扣非归母净利131.34亿元，同比+20.90%；合同负债63.28 亿元，同比+74.86%。其中，2021Q2 实现收入124.27 亿元，同比+18.02%；归母净利38.77 亿元，同比+23.03%；扣非归母净利38.15 亿元，同比+21.71%；合同负债13.43 亿元，去年同期-11.50 亿元。收入符合市场预期，业绩略超市场预期。

    　　分析判断:

    　　销量+吨价贡献收入提升。

    　　2021H1 公司白酒业务实现收入341.02 亿元，同比+21.07%。分产品来看，2021H1 五粮液/系列酒产品分别实现收入271.38/69.64 亿元， 同比+17.27%/+38.57% ； 销量分别同比+7.22%/+29.45% ； 吨价分别同比+9.37%/+7.05%。收入提升一方面由于年初至今五粮液产品批价提升，公司执行计划外出厂价提高了吨价水平；另一方面公司大力推动系列酒产品品牌升级，系列酒产品销量和吨价同比都有较大幅度提升。分区域来看，2021H1 东部/南部/西部/ 北部/中部分别实现收入99.36/37.36/99.45/46.27/58.59 亿元， 分别同比+15.13%/+73.63%/-6.82%/+65.93%/+49.29%；经销商数量分别净+20/-6/-1/+5/+3 家。中部、南部和北部销售收入大幅增加主因去年上半年受疫情影响程度相对较大，基数较低。

    　　毛利率微增+费用率微降盈利能力略有提升。

    　　2021H1 公司整体毛利率74.96%，同比+0.42pct；白酒业务毛利率80.41%，同比+0.14pct；五粮液/系列酒毛利率分别为86.16%/58.00%，分别同比+0.62/2.01pct。其中，2021Q2 公司整体毛利率72.06%，同比+1.35pct。

    　　上半年公司整体毛利率仅有微增主因系列酒销售量占比提升。虽然促销费用（H1 同比+10.60%）和公司综合费用（H1 同比+24.27%）增加，但是由于公司销售收入提升幅度较大，因此H1 销售/管理费用率9.67%/4.17%，同比-0.68/-0.04pct；其中Q2 销售/管理费用率14.73%/4.69%，同比+0.91/-0.96pct。毛利率微增+费用率微降，因此H1 公司净利率37.67%，同比+0.71pct。其中Q2 净利率32.67%，同比+1.23pct，主因管理费用率同比下滑。

    　　2021H1 合同负债63.28 亿元，同比+74.86%，环比-26.58%，环比下滑主因二季度为销售淡季预收账款环比下降。销售收现360.85 亿元，同比+26.11%，主因营业收入和合同负债增加。经营活动现金流量净额87.07 亿元，同比+645.42%，主要来源于销售收现的增加。

    　　全年量增+普五结构性提价+产品结构提升全年业绩有望超预期。

    　　年初至今五粮液动销一直保持良好的态势，渠道发货进度加快，根据今日酒价的数据，普五批价从950 元左右提升至980-1000 元。一方面由于实现了渠道顺价，经销商打款积极，计划外999 出厂价的配额逐渐提升。另一方面，公司今年推出的超高端新品经典五粮液销量有望超过千吨。我们判断全年量增+普五结构性提价带动整体收入提升+产品结构提升有望带动公司全年整体收入业绩平稳向上增长。

    　　投资建议

    　　展望下半年和明年，疫情逐步消退，需求逐步恢复，高端酒依然量价齐升逻辑不变基础上将在需求提振作用下继续动销加强，当前时点我们持续看好公司基本面的确定性和长期空间！因此我们略上调公司盈利预测。

    　　我们预计公司2021-2023 年实现营业收入675.0/787.5/909.2 亿元，同比+17.8%/+16.7%/+15.4%；实现归母净利润237.7/281.6/331.0 亿元，同比+19.1%/+18.5%/+17.6%，上次预测同比+18.1%/+17.8%/+17.3%；EPS 分别为6.12/7.25/8.53 元，当前股价对应估值分别为33.6/28.4/24.1 倍。维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　①疫情持续超预期；②经济下行导致需求减弱；③食品安全问题等。