五粮液公布21 年业绩快报。2022 年实现营收662 亿，同比增15%，净利233.5亿，同比增17%，主要源于公司核心产品量价持续增长。业绩符合我们的预期。

    支撑评级的要点

    2021 年收入增长15.0%，增长较为稳健，普五价稳量升，消化历史库存。

    （1）五粮液21 年营收增速在上市公司中排名较为靠后。不同于次高端和中档酒，由于2020 年五粮液报表受疫情冲击较小，因此2021 年未展现出深蹲起跳带来的弹性。换个角度来看，对比白酒公司中1-3Q21 收入的两年复合增速，五粮液增16%，排名第4，其实并不差。（2）21 年五粮液酒保持了旺销态势，团购占比提升和经典五粮液带来增量，我们判断报表端普五量价均可实现增长。终端表现来看，普五价稳量升，4 季度一批价960-970 元，同比上年同期变化不大。我们判断今年公司对价格实际要求不高，管控力度明显弱于过去两年，21 年以量为主，消化历史库存。（3）渠道能力持续升级。根据经销商大会，五粮液21 年新吸纳高质量终端5300 家，优化调整低质量终端1600 家，携手经销商拜访重点企业近3 万家，近70%企业实现团购。（4）3Q21、4Q21 收入分别增长10.6%、11.1%，下半年增速放缓，主要受高基数和消化历史库存的影响。

    新高管团队成型，22 年将轻装上阵、重新发力。（1）22 年2、3 月公司陆续发布了多个人事任免公告，新高管团队成型。随着人员的稳定，五粮液将开启新的征程。（2）过去几年渠道能力持续升级，公司团队完成向终端的转型，人员持续扩充和战斗力加强，长远来看我们判断团购占比将逐渐接近传统渠道。（3）经典五粮液值得期待，有望成为战略大单品。当前仍处于价格探索期，随着消费者认知度提升，经典五粮液有望在普茅和普五之间找到合适的价格平衡点。

    估值

    预计21-22 年EPS 为6.01 元、7.01 元，同比增16.9%、16.6%。市场对五粮液存在较多的分歧，包括对终端动销、团队磨合情况等，预计季度业绩和终端表现将逐步消除市场的疑虑，维持买入评级。

    评级面临的主要风险

    疫情影响超预期。渠道库存偏高。