收入利润基本符合预期，产品结构升级盈利能力提升。公司发布2021年主要业绩数据公告，公司预计21 年营业收入662 亿元左右，同比增长15%左右；归母净利润233.5 亿元左右，同比增长17%左右。测算得21Q4 营业收入164.79 亿元左右，同比增长11.13%左右；归母净利润60.23 亿元左右，同比增长11.34%左右，收入利润基本符合市场预期。21 年公司核心产品量价持续增长，受益于产品结构升级，公司全年归母净利率35.27%左右，同比提升0.46pct 左右，盈利能力提升。

    五粮液批价表现基本平稳，预计公司可能会控制发货节奏提升批价。

    根据渠道调研反馈，受近期需求端疲弱和白酒行业千元价格带竞争加剧的影响，五粮液动销整体表现平稳，库存处于合理水平。根据今日酒价数据，第八代五粮液批价约965 元，经典五粮液批价约1800 元，短期批价略有波动，预计公司可能会通过适当控制投放量以提升批价。

    估值回落至价值配置区间，期待新任管理层深化改革带来新局面。过去五年五粮液平均PE 约35X，过去十年平均PE 约24X，当前股价对应22 年PE 为24X，低于过去五年平均水平，与过去十年平均水平相近，估值回落至价值配置区间。公司近期人事调整结果落地，集团和股份公司战略规划更加一致，期待新任管理层优化渠道配额的分配机制，推动销售团队市场化，打开五粮液的新局面。

    盈利预测与投资建议。预计21-23 年公司收入分别为661.57/748.37/861.38 亿元，同比增长15.42%/13.12%/15.10%；归母净利润分别为233.82/269.77/317.65 亿元，同比增长17.17%/15.37%/17.75%，参考可比公司给予2022 年30 倍PE 估值，合理价值为208.50 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示。宏观经济不达预期。批价波动超出预期。食品安全风险。