事件
据五粮液官方公众号报道，3 月11 日，五粮液股份公司新领导层首次亮相，并针对2022 年发展目标及实现路径、十四五目标展望等方面与市场进行深入交流，新一轮高质量发展开启。
点评
一、发展形势：五粮液处于新一轮高质量发展的窗口期1）宏观环境：外部环境更趋复杂严峻和不确定，但我国经济稳定向好、长期向好的基本面没有变化。
2）行业发展：白酒成长逻辑和基本面都具备强支撑，千元价位带持续扩容。
3）“5 大方向性、格局性的基本态势”：产品体系持续优化、品牌价值持续提升、市场表现量价提升、渠道体系协调发展、企业现代化治理水平持续提升。
4）5 大“核心优势”凸显：产区优势、古窖池群优势、品质优势、品牌优势、消费群体优势。
二、十四五目标及2022 年发展目标确立，公司有望实现高质量发展十四五期间，五粮液集团及股份公司目标分别为——1）五粮液集团“5111”发展目标：1）创建世界500 强；2）酒业主业销售收入过1000 亿；3）多元产业销售收入过1000 亿；努力打造产品卓越、品牌卓越、创新领先、治理现代的世界一流企业；2）五粮液股份“2118”发展目标：原酒产能达到20 万吨；基酒储存能力达100 万吨；销售收入突破1000 亿；利税总额达800 亿元。
2022 年，五粮液集团及股份公司目标分别为——1）集团公司保持两位数以上稳健增长；2）股份公司继续保持高于集团的增长速度；公司将通过处理好量价、产销、供需实现高质量发展，统筹好淡旺季节奏。
三、十四五目标实现路径：未来四年保持双位数增长，实现价格回归结合五粮液股份公司十四五规划，未来四年公司将保持两位数稳健高质量增长：
销量增长——着力提升五粮液名酒率，确保满足高质量市场份额的需求和美好向往；
价值回归——价格提升（通过品牌价值提升和消费者培育，实现五粮液价值的合理回归）；结构优化方面（第一，五粮液和浓香系列酒的双轮渠道；第二，五粮液主品牌与文化酒的双轮渠道；第三，八代五粮液与经典五粮液的双轮动）。
四、十四五发展举措：打造生态品质文化数字阳光五位一体五粮液1）打造生态五粮液，树立中国白酒行业生态化发展标杆：一要发力打造生态化园区；二要坚持提供生态化产品；三要全面实现生态化生产。
2）坚守品质五粮液，树立中国白酒行业品质建设标杆：一要打造行业最大的纯粮固态酿酒基地；二要构建行业领先的品质管理体系；三要守正创新着力提升五粮液名酒率。
3）弘扬文化五粮液，梳理中国白酒行业文化建设标杆：一要厚植品牌文化底蕴，二要深挖品牌文化内涵，三要创新品牌文化传播。
4）建设数字五粮液，树立中国白酒行业数字化转型标杆：一要打造行业一流的数字营销体系；二要打造行业一流的数字管理体系；三要打造行业一流的数字业务体系（努力打造数字化新业态，满足消费场景需求）。
5）建设阳光五粮液，树立中国白酒行业现代化治理标杆：一要打造阳光治理，二要打造阳光合作（构建厂商共商共建共享），三要打造阳光团队。
五、品牌建设：以品质建设为本，产品体系建设为要公司将坚持以品质建设为本；坚持以文化体系建设为魂；坚持以产品体系建设为要；坚持以营销体系建设为钢；坚持以产业生态体系建设为基。
产品体系方面：
1）五粮液主品牌：进一步强化“1+3”产品体系（“1” 为主品牌以八代为核心；“3” 是以501 为代表的窖池系列，以经典为代表的年份系列以及文创系列产品）；2）浓香系列酒：坚持“三个聚焦”要求（进一步优化量价关系，夯实基础，实现规模质量双提升）；3）仙林生态：重点发展原酿果酒和配制酒。
渠道方面：
公司将持续加强渠道建设（做好高地市场突破），将全面加强市场拓展、强化消费意见领袖和消费群层培育。
六、八代五粮液：加强精准管理，渠道利润有望全面提升公司此前已召开营销工作会，2022 年公司将全面提升渠道正常盈利空间：
1）依托数字化营销体系，精细化完成精准渠道管理，稳定优化传统渠投放量。
公司将进一步减少控制过去发货过程中问题区域的供货数量，通过精准投放保证八代稀缺性。今年八代五粮液动销符合预期，主要地区动销增长呈现两位数以上增长；
2）加大新零售/KA 电商渠道投放量，保证八代五粮液实现高质量投放效果。春节期间新零售、电商、超市春节期间供货价高于传统渠道分别50/100 元以上，渠道基本利润率能实现15%，也保证了五粮液整体八代发展，量价关系符合市场预期和既定发展目标。另外，公司将继续优化渠道结构。
3）文化产品成为新利润增长点。公司2022 年选取经销能力强的商家合作，通过发力文创酒以提升渠道利润，同时公司将加大高渠道利润的文创产品投放（保持生肖酒等高质量文化酒发展，重新启动一帆风顺、一马当先等产品）。
七、经典五粮液：品牌塑造当前，坚定不移践行战略地位八代五粮液是基本盘产品，公司确立量价齐升策略，通过价值和价格不断回归，提振市场信心和品牌价值，从而形成良性互动循环，具体来看：
1）优化经典五粮液经销商及配额制度。经销商数量方面，公司基于2021 年市场表现，筛选出近200 家优质传统渠道经销商开拓经典五粮液市场，并在此基础上不轻易开拓经销商客户；配额分配方面，公司实行分级配额制，即对现有商家类型分为三个等级，采取配额制方式打造稀缺属性；2）明确经典五粮液核心市场和重点市场。2022 年公司将围绕北京、上海、成都、深圳、广州5 个高地市场进行经典五粮液的打造，以体验店和具备社会资源的合作伙伴共建新型渠道，以消费者培育为重要工作，并将公司人才资源倾斜到5 大城市，同时，公司将在重点城市33 个传统渠道+企业团购发力，其他城市以品牌宣传和消费者培育为常态动作。
3）充分利用平台商功能实现量价调节稳定价盘。2022 年经典五粮液预计将继续保持价格稳步提升，自3 月11 日起，公司将通过平台商来根据价格调节量，从而保证价格体系稳定向上发展。
八、系列酒：品牌塑造当前，坚定不移践行战略地位2022 年浓香公司将坚持战略方向，优化战术动作，调整发展结构，持续做大贡献：
1）量方面：通过控量向市场传递产品稀缺感；2）价方面：通过逐步提价推动品牌价值的回归；3）产品方面：公司将集中打造五粮春（定位300-400 元次高端价位带以壮大腰部，其中名门春聚焦宴席赠酒消费场景）、五粮醇（定位100-300 元价位段，聚焦宴席及自饮消费场景中端消费人群）、特曲（400-600 元，聚焦商务消费婚宴场景）、尖庄（百元价位带，培育浓香口感）四大品牌；4）目标方面：2022 年浓香公司将通过全力以赴打造打造样板市场/动销工作/渠道建设/品牌形象/队伍能力建设，夯实渠道基础，推动样板市场打造，推动销售收入继续保持两位数以上增长，力争建设终端43.46 万家，其中核心终端9.15 万家，从而不断促进五粮液浓香市场规模和价值的提升。
九、体制机制：管理层稳定性强，激励机制不断完善管理层方面：目前管理层人员分工明确、工作衔接顺利，通过周会、例会等实现快速反映、快速执行，拥有强稳定性及持续性，未来将通过守正创新、补短固优保持公司业绩稳定增长。体制机制：优化三个重点工作持续推进，1）短期理顺股份公司管理体质，落地薪酬改革；2）中长期将探索股权激励、超额利润分享、跟投等长效机制；3）探索国企三年改革，有序推进向市委、省委政府汇报。
未来：大船正重扬帆起航，低估值下边际变化或显我们认为过去一年估值下降主因八代五粮液批价未过千、经典五粮液运营不及预期等原因；过去两个月股价表现平平主因春节动销整体反馈持平的同时批价未破千，管理层换届变动带来了营销改革不确定性。我们认为：
1）实际需求在不断提升，22Q1 开门红确定性强：去年同期部分销量包含部分前几年补发的货，因此今年对应到报表端的销量相较于去年同期实际上有所提升，五粮液价值凸显。另外，截止2 月底，部分大商已完成全年打款，部分地区反馈节前打款比例预计40%+（华东、西南等多地反馈大商已基本完成打款，中小商打款30%+），预计22Q1 公司开门红确定性较强。
2）今年批价有望过千，有望进入经营正循环通道： 2021 年批价未破千主因实际发货量较大；考虑到历史遗留问题（库存）已基本得到解决，轻装上阵，同时公司近期针对十四五目标/2022 年目标/渠道及市场改革/各产品具体发展方向制定了方针政策，2022 年公司有望将采取控货挺价举措巩固八代五粮液地位，因此价格传导将更为顺畅，批价破千可期，经营有望进入正循环通道。
3）管理层实现顺利换届，布局价值显现：近期人事变动意味着管理层稳定性将更强，后续公司政策的制定及落地将在新领导班子搭建完成后更快、更好的传导落地。在估值已充分体现当前经营状态&极具性价比背景下，我们认为虽然2022 年五粮液业绩增速放缓明显，但管理层调整落地将加速推动巨船再高质量扬帆起航，2023 年改革红利或将持续释放（业绩环比增长确定性强），因此当前时点即为经营拐点。
4）未来：量价上行空间大，十四五迎高质量发展期：行业角度来看，量价上行空间大，高端酒仍处稳步扩容阶段。量：高端酒处于快速扩容阶段，速度或超市场预期。价：千元价位带扩容速度仍将超预期，五粮液将继续享受红利。公司角度来看，2022 年将继续保持两位数增长，迎高质量发展。
盈利预测及估值
2021-2023 年公司收入增速分别为17%、15%、14%；归母净利润增速分别为19%、18%、17%，EPS 分别为6.1、7.3、8.5 元；PE 分别为28、24、20 倍。考虑到公司改革红利将加速释放，当前估值具有性价比，给予买入评级。
催化剂：白酒需求恢复超预期，批价持续上行。
风险提示：1、疫情反复影响白酒动销；2、经典五粮液批价上涨不及预期。