回溯历史：三十年沉浮，成就大国浓香经典上世纪末五粮液异军突起，问鼎酒业大王，成功留下大国浓香经典记忆。进入21 世纪后，五粮液先后经历数轮起伏，从2000-2008 年的盛而现不足（出现提价节奏把握不当、超高端培育错过先机、渠道体系掌控偏弱等问题）、2008-2015 年变革初启但尚不彻底（渠道建设、超高端培育等略有强化、但随后遭遇行业大调整先后停滞），到2015-2017 年深度变革火种初现、2017-2021 年二次创业开启（产品端聚焦大单品、普五换代升级，渠道端引入控盘分利/战区制度/扫码系统、内部管理上员工持股落地），改革已初见成效。三十年风雨征程路，回首过去，五粮液依然是中国白酒行业中最为优秀的品牌之一。随着新管理层调整落定，我们预计后期五粮液一系列新的市场策略有望逐步落地，一扫前期渠道及市场的观望情绪，迎接新一轮的良性健康发展。

    　　展望未来：新征程已启，大国浓香从新启航

    　　高端酒：有望享受高端扩容红利，价格或迎改善窗口期。量增维度，在消费升级及品牌化消费大趋势下，我们预计未来3 年高端酒市场延续2021 年销量增长情况，整体销量年化增速约为7%，五粮液作为千元价格带第一品牌，有望持续享受扩容红利。价增维度，五粮液成交价格上移既具备理论空间，也符合公司发展需要。目前来看，预计2022 年公司市场实际投放量增幅有望落在合理区间，同时春节销售进度向好，在人事调整落地、市场管理加强的背景下，后续批价表现有望迎来改善周期，经销商信心有望得到修复，助力公司发展进入正向循环。市场层面，一方面不断实现五粮液价值的合理回归，优化渠道结构及利润，推动五粮液市场价格逐步上行，同时今年继续加大高质量文化酒的投放，提高优质商家利润增长点；另一方面坚定经典五粮液的战略地位，今年实现分级配额制，保证经典五粮液稀缺属性。因此我们认为，通过一系列的市场管控及操作，叠加公司在品牌及渠道层面的持续投入，五粮液核心产品有望回归量价齐升的良性通道。

    　　系列酒：经过近几年持续的品牌梳理，系列酒品牌架构日渐清晰，四大全国性战略品牌发展势头持续向好，未来公司仍将集中打造四大全国性战略品牌、进一步优化产品结构，提升系列酒销售均价、力争十四五完成系列酒双百亿销售目标。四大全国性战略品牌中尖庄瞄准大众消费、五粮醇坚守中价位、五粮春&五粮特曲坚守中价位及次高端，其他品牌将作为战略协同和补充，不断促进五粮浓香品牌价值和市场规模双提升。

    　　重点推荐：人事调整落地，改革动作渐进，有望开启新一轮良性增长着眼2022 年，公司市场实际投放量增幅有望落在合理区间，同时春节销售进度向好，在管理层人事调整落地、市场管理逐步加强的背景下，后续批价表现有望迎来改善周期，经销商信心有望得到修复，助力公司发展进入正向循环，实现五粮液和浓香系列双轮驱动，主品牌和文化酒双轮驱动，以及八代五粮液和经典五粮液的双轮驱动，改革动作渐进，发展势能向上。

    　　我们预计公司2022/2023 年EPS 为7.14/8.41 元，对应最新PE 为23/20 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、宏观经济波动；高端酒市场竞争加剧；

    　　2、需求不及预期等。