本报告导读：

    中报稳健交卷，渠道平稳运行，内生优化改革持续，旺季量价运行趋势积极，龙头价值回归可期。

    投资要点：

    维持增持评级。 符合预期、稳健运行，改革优化下品牌价值有望回归。

    维持2022-2024 年EPS 至7.07、8.22、9.44 元，维持目标价254.1 元。

    稳健运行，符合预期。2022H1 公司实现营收412.2 亿、同比+12.17%，归母净利151 亿、同比+14.38%；其中Q2 单季度营收136.7 亿、同比+10%，归母净利42.8 亿、同比+10%，业绩符合预期，凸显龙头地位。

    主品牌表现亮眼，系列酒结构提升。2022H1 分产品看，主品牌五粮液收入319.73 亿、同比+18%，其中量+15%/价+2%，公司普五放量节奏把控得当，量增的同时批价稳定彰显品牌地位；系列酒收入65.4 亿、同比-6%，其中量-48%/价+80%，销量下滑主要系产品结构升级且2021H1 低价产品基数较高，吨价提升表现积极；分渠道看，直销（团购+线上）占收入比重41%。2022H1 酒类毛利率同比+1.45pct 至81.86%，五粮液毛利率基本持平、系列酒毛利率同比+1.75pct 至59.75%提升明显。Q2 销售费用率同比+1.2pct 至15.9%，预计主要系促销费提升，管理费用率同比+0.10pct 至5.1%，最终Q2 净利率31.3%基本持平。截止6 月末，预收18.8 亿，现金方面，Q2 销售收现同比+18%，增速快于收入。

    挖潜空间充分，价值有望回归。根据渠道调研，五粮液近期对内销售团队、对外渠道秩序管控力度提升显著，批价平稳保持良性，中秋旺季强动销趋势积极。长期注重C 端发力与会员体系建设，营销改革空间较大，强品牌力显著低估，静待价值回归。

    风险提示：宏观经济波动、食品安全风险等。