疫情下彰显强大品牌力，全年业绩确定性高，维持“买入”评级2022 年前三季度实现营业总收入557.8 亿元，同比+12.2%，实现归母净利润199.9亿元，同比+15.4%。Q3 实现营业总收入145.6 亿元，同比+12.2%，归母净利润48.9 亿元，同比+18.5%。由于规模效应下，净利率提升能力略超预期，我们上调2022-2024 年盈利预测，预计2022-2024 年净利润分别为272.9（+5.4）亿元、314.2（+6.3）亿元、359.8（+7.1）亿元，同比分别+16.7%、+15.1%、+14.5%，EPS 分别为7.03（+0.14）、8.09（+0.16）、9.27（+0.18）元，当前股价对应PE分别为20.3、17.6、15.4 倍，公司渠道实力完善，消费者基础好，疫情下公司品牌优势凸显，核心单品动销顺畅，市场秩序稳定，在行业集中度提升背景下，将保持稳健增长，维持“买入”评级。

    旺季动销提速，价格保持平稳

    产品拆分来看，2022 年上半年五粮液产品收入同比+17.8%，其中销量同比+15.1%，吨酒价171.5 万元/吨，同比+2.3%，旺季主产品动销加快，预计Q3 延续了上半年较高的增速；上半年因经销商和产品调整，系列酒收入65.4 亿元，同比-6.1%，三季度优质经销商入局，预计系列酒收入有明显提速。

    预收款环比增加，现金流状态良好

    2022 年中秋旺季全国疫情较二季度有明显改善，动销加速下，经销商回款压力减轻，2022 年三季度末公司合同负债29.6 亿元，环比Q2 增加10.9 亿元。Q3 公司销售商品、提供劳务收到的现金175.9 亿元，同比+10.8%。

    税率和期间费用率下降带来净利率弹性

    2022Q3 毛利率同比-2.83pct 至73.29%，主要和产品结构季度间变化有关，系列酒占比提升，经典占比下降，全年看毛利还是提升趋势。税金及附加/销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为分别同比-1.09pct/-2.77pct/-0.70pct/+0.08pct/-0.42pct，税率和销售费用率下降，净利率同比+1.73pct 至35.10%。

    风险提示：宏观经济波动致使需求下滑，省外扩张不及预期等