核心观点：

    收入/利润符合预期，现金回款情况良好。公司发布22 年年报及23 年一季报，22 年公司实现营业收入739.69 亿元，同比增长11.72%；实现归母净利润266.91 亿元，同比增长14.17%。23Q1 实现营业收入311.39 亿元，同比增长13.03%；实现归母净利润为125.42 亿元，同比增长15.89%。收入利润符合预期。22 年五粮液/其他酒产品收入分别为553.35/122.27 亿元，同比变动+12.67%/-3.11%。公司盈利能力略有提升，23Q1 归母净利率提升0.99pct 至40.28%。23Q1 公司现金回款情况良好，23Q1 销售商品、提供劳务收到的现金286.37 亿元，同比增长108.49%，合同负债55.36 亿元，同比增长53.48%，预计主要由于开门红期间经销商积极使用现金打款。

    全年目标达成确定性高，估值回落至价值区间。公司23 年收入目标为保持两位数的稳健增长，结合23Q1 收入增长和收现情况，全年目标达成的确定性较高。我们在22 年12 月21 日发布的深度报告《五粮液：品牌壁垒深厚，有望率先受益景气度回升》中强调，五粮液作为千元价格带龙头地位稳固，23 年市占率有望继续提升。根据广发宏观组观点，前期市场预期对于经济偏谨慎，五粮液估值回落至价值区间，但是五粮液仍是目前回款/动销最好的品牌之一，预计随着经销商库存逐步去化，公司批价有望环比回升。

    盈利预测和投资建议。我们预计23-25 年公司收入分别为846.36/962.53/1086.36 亿元，同比增长14.42%/13.73%/12.86%，归母净利润分别为310.66/359.00/413.98 亿元，同比增长16.39%/ 15.56%/15.32%，按最新收盘价对应PE 为21/18/16 倍，参考可比公司，给予23 年30 倍PE 估值，合理价值为240.10 元/股，维持买入评级。

    风险提示。经济增长不达预期；批价波动超出预期；食品安全风险。