3Q23 业绩高于我们预期

    　　公司公布3Q23 业绩：1-3Q23 公司实现收入625.4 亿元，同比+12.11%，净利润199.9 亿元，同比+14.24%；单3Q23 公司实现收入170.3 亿元，同比+17.0%，净利润57.96 亿元，同比+18.57%，收入和业绩均超我们和市场的预期，主因普五和低度贡献增量超预期。

    　　发展趋势

    　　3Q23 公司收入和利润表现超市场预期，普五和低度贡献主要增量。细分产品看，我们的渠道调研反馈普五销量增长贡献主要增量；其他产品中，低度五粮液同比增速领先收入整体增长，1618 产品较同期同比约持平，经典五粮液仍然处于调整去库存阶段。受益于宴席需求旺盛及去年动销基数不高，公司双节前动销同比有双位数提升，上海大区等局部地区有较高增长，公司亦有积极营销动作，通过赞助央视中秋晚会提升和巩固品牌力。公司3Q23毛利率同比+0.1ppt 至73.4%，税金及附加同比+0.7ppt 至14.9%，销售费用率同比-0.3ppt 至11.2%，管理费用率同比-0.3%至4.2%，带动利润增速同比与收入增速大致持平。

    　　现金流表现优于收入主因应收账款到期，对渠道信用支持力度仍然较大。

    　　3Q 部分应收票据到期使3Q 现金流优于收入，3Q 销售收现同比+35.1%/+61.77 亿元至238 亿元，环比+94 亿元，3Q 末应收票据环比减少52 亿元至203 亿元，同比-86.5 亿元/下降20%，虽略有收缩但对渠道信用支持力度仍然较大。3Q23 末合同负债39.5 亿元，同比+33.3%，主要去年基期受疫情影响，回款节奏后延且打款政策更柔性，环比+3 亿元维持正常水平。目前公司回款进度95%，我们预计全年双位数发展目标如期完成。

    　　渠道库存和动销节奏良性，我们预计1218 会出台举措提升渠道利润，周期有望逐步转顺。宏观经济政策支持力度加大加之公司核心管理团队稳定，需求回暖或自上而下对公司形成利好，同时渠道库存总体良性，我们预期公司1218 出台措施积极解决批价压力和激发经销商动力，除已开展的经销商主动减量举措外，展望看：一方面产品上，明年普五或控量挺价以缓解批价向下压力，并继续培育经典五粮液产品，注重发力1618 及低度五粮液的增长，通过相关产品1218 时会有所体现，另一方面渠道运作上，不排除引入渠道扫码等举措，我们建议关注1218 经销商大会动向。

    　　盈利预测与估值

    　　我们基本维持2023/24 年盈利预测302.31/342.89 亿元，维持目标价232元，目标价对应30/26XP/E，当前股价对应20/17XP/E，目标价较当前股价有52%上行空间，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　宏观经济恢复不及预期，普五批价提升不及预期。