经营分析

    　　近期公司召开“第二十八届12 18 共商共建共享大会”，会上总结24 年营销进展并展望25 年营销规划。

    　　24 年公司定义为“营销执行年”，期内：1）产品端，公司焕新上市45 度、68 度五粮液，发布经典五粮液系列及十余款文创产品。

    　　2）渠道端，“三店一家”建设成效显著、渠道布局再优化，新增138 家专卖店、5 家体验店、490 家和美集合店，升级715 家第五代专卖店、16000 家进货终端、同比+18.2%。3）场景端，公司发力宴席市场，品牌宴席活动近3 万场次、同比增长30%、累计服务超600 万人次；粮浓香酒开瓶扫码同比均超过四成、宴席同比均超过五成。

    　　展望25 年，公司定义为“营销执行提升年”，坚持“强化产品动销、强化渠道优化、强化服务能力”，提升意味着对组织团队、渠道质量等做得好的继续巩固，并加强协同提升。具体而言：

    　　1）产品端，公司坚持产品量价平衡，把保障经销商合理利润摆在首位。全面实施“一地一策、一商一策”，强化39 度、1618 等产品同八代普五核心单品的战术协同；打造经典五粮液样板市场等。

    　　2）渠道端，公司着力优商、补商、扶商、强商，优选与公司同心同向同行的经销商；继续推进“三店一家”建设，目标新增五粮液专卖店120 家以上，并提高专卖店零售团购、非标品和专属产品销售占比。此外，电商渠道将持续规范合作。

    　　3）针对普五而言，公司持续全面优化八大普五渠道费投，将保证全国市场投入的一致性，防止政策折价套现；并根据市场加大支持与扶持力度。此外，加强渠道监管，对于违约销售占比较大、终端服务能力严重不到位，并且屡次整改不到位的经销商，将减少计划量、重新划定经销区域、重新绑定终端。

    　　整体而言，公司在持续巩固提升核心产品在对应价格带的优势，品牌力认知优秀赋予公司跨周期的发展韧性，公司也已规划24-26年现金分红比例不低于70%且不低于200 亿元（含税），股息水平亦已不错，持续推荐。

    　　盈利预测、估值与评级

    　　我们预计24-26 年收入分别+7.6%/+7.0%/+8.0%；归母净利分别+8.0%/+7.5%/+9.0%，对应归母净利分别326/351/382 亿元；EPS为8.40/9.03/9.85 元， 公司股票现价对应PE 估值分别为17.1/15.9/14.6 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　宏观经济承压风险；行业政策风险；食品安全风险。