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张 裕A(000869)机构评级研报股票分析报告

 
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张裕A(000869):受疫情和白酒双重冲击 1季度增长乏力 重点关注事业部改革进展

http://www.chaguwang.cn  机构:中银国际证券股份有限公司  2022-05-08  查股网机构评级研报

  2021 年公司实现营收、净利分别为39.5 亿元、5.0 亿元,同比增速分别为16.4%、6.2%,扣非归母净利4.7 亿元,同比增长18.8%。4Q21 公司营收12.8亿元,同比增6.6%,净利0.5 亿元,同比-27.7%。1Q22 公司营收及净利分别为11.6 亿元、2.9 亿元,同比2.8%、1.3%。

      支撑评级的要点

      2021 年行业仍面临较大压力,张裕推动产品结构持续升级,增速好于行业,落后于同等体量的白酒公司。(1)公司2021 年营收39.5 亿元,增长16.4%,其中1H21、2H21 公司营收分别为18.7 亿、20.8 亿,同比增长32.1%、4.3%,上半年受益于1H20 的低基数,下半年则受疫情的干扰较大。(2)2021 年葡萄酒营收28.3 亿元,同比增加16.9%,收入占比71.7%,葡萄酒销量和吨价增速分别为-4.2%、22%,毛利率58.2%,同比提升2.6pct。

      国内仍未能形成浓厚的葡萄酒消费氛围,葡萄酒消费较易受疫情和白酒冲击。根据酒业协会及海关总署数据,2021 年国产葡萄酒营收90.3 亿元,同比降9.9%,进口葡萄酒金额105.1 亿元,同比降11.8%。(3)白兰地营收10.4 亿元,同比增18.1%,收入占比26.2%。白兰地销量和吨价增速分别为7.4%、10%,毛利率59.9%,同比提升1.6pct。公司对白兰地寄予比较大的期望,白兰地进一步完善销售体系,在广东、烟台等传统成熟市场实现高低分离,持续开展品鉴会等营销活动,稳步提升新型经销商数量和质量,有切烈性酒蛋糕的可能。(4)21 年公司归母净利仅增6.2%,主要由于其它收益下降0.25 亿元,导致21 年净利率下降,扣非净利率则变化不大。毛利率58.3%,同比升2.6pct,销售费用率及管理费用率分别为增2.1pct、-1pct。

      1Q22 业绩增长乏力,营收、净利分别2.8%、1.3%,同比基本持平,葡萄酒消费较易受疫情和白酒冲击。我们判断张裕春节需求好于上年同期,但3 月疫情扩散,需求端面临较大的压力。1Q22 公司毛利率62.7%,同比增1.4pct,产品结构继续升级。

      2022 年收入目标不高,重点关注事业部改革进展。(1)2022 年公司将力争实现营业收入不低于43 亿元,将主营业务成本及三项期间费用控制在34 亿元以下。营收目标对应增速8-9%,实现稳健增长即可。(2)根据年报,公司按照不同酒种、不同档次、不同消费人群和不同营销手段,成立了六个事业部,包括成立龙谕、酒庄酒事业部、解百纳、白兰地、进口酒、线上业务。我们认为事业部是公司销售体系的重大调整,可以把销售人员和经销商按照不同的产品和市场进行区分,值得重点关注。

      虽然21 年龙渝还处于起步阶段,规模较小,但此次单独设立事业部,显示公司力争在高端葡萄酒突破市场困局。

      估值

      预计公司22-24 年EPS 分别为0.79、0.91、1.03 元/股,同比增8%、15%、14%,维持买入评级。若公司的营销改革能够取得成功,则业绩向上的弹性较高。

      评级面临的主要风险

      白酒和进口酒的压力超预期。公司自身改革不及预期。

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