事件：公司发布2021 年中报，实现营业收入615.19 亿元，同比增长37.64%；归母净利润-34.15 亿元（去年同期为盈利31.64 亿元）。生猪养殖业务亏损较大，饲料等业务增长较好。

    　　生猪业务拖累整体业绩，降成本推进

    　　上半年公司生猪养殖业务实现收入101.82 亿元，同比增长46.55%，虽然出栏量同比有所增加，但猪价大幅下行、养殖成本高企，公司生猪业务亏损约48 亿（含10 亿存货减值准备）。

    　　1）从量上看，上半年公司共销售生猪446.11 万头（其中：种猪、仔猪56.34万头，肥猪389.77 万头），增幅为110%。由于猪价下跌，公司调整经营策略，减少仔猪出栏，预计2021 年全年出栏900-1000 万头，略低于此前预期。

    　　2）从成本端来看，一方面，玉米、豆粕等大幅涨价推升饲料成本；另一方面上半年出栏肥猪中，外购仔猪占比近45%，故整体养殖成本较高。从二季度起公司已全面停止外购仔猪，前期外购的仔猪预计在21 年末可全部完成出栏。同时公司积极提升养殖效率、调整经营导向等。虽然我们预计2022 年生猪价格依然低迷，但公司养殖成本大幅下降，生猪板块盈利能力亦将有所改善。

    　　饲料业务量利同增

    　　上半年公司饲料业务实现收入328.27 亿元，同比大幅增长45.36%，贡献归母净利约8.3 亿元，同比增长约20%。公司外销饲料1011 万吨，同比增长27%，其中猪料265 万吨，同比增长98%；公司禽料销量增长10%至654 万吨。同时公司采购效率明显提升，成立了供应链部门，上半年后端集中采购率达到72%，比去年提高20 个百分点，关键品种的集采率达到了95%。集中采购明显减小了豆粕、玉米等原材料价格上涨的影响。

    　　盈利预测、估值与评级：

    　　生猪价格大幅下挫及公司出栏不及预期，我们下调2021-2022 年归母净利润预测为-33.4 亿、15.0 亿（前值为115 亿、119 亿），同时新增2023 年归母净利润预测为49.1 亿。公司2021-2023 年EPS 为-0.74 元、0.33 元和1.09 元。公司业绩承压，下调至“增持”评级。

    　　风险提示：原材料价格波动风险，发生疫情风险，产能建设缓慢风险。