事件：

    　　公司发布2019 年三季报。1-9 月公司实现营业总收入120.68 亿元，同比增长33.21%；实现归母净利润15.14 亿元，同比减少12.95%，符合申万宏源预期。

    　　投资要点：

    　　三季度来水同比略有好转，前三季度来水整体偏枯拖累业绩。年初以来我国南方地区来水整体较好但分布极度不均，公司机组所在的清江流域来水严重偏枯，上半年公司水电发电量同比减少33.10%。三季度来水同比略有好转，单季度水电发电量同比增长10.84%，带动前三季度累计发电量降幅收窄至-23.92%。但是清江流域2018 年来水即偏枯且呈现“前高后低”态势，今年三季度发电量同比回升主要系去年低基数效应，来水改善幅度有限，三季度发电量在历年同期发电量中亦处于较低水平，拖累公司整体业绩表现。

    　　新机组投产+湖北用电需求高增长+来水偏枯三重因素叠加，公司火电发电量高增长。公司年初鄂州三期两台百万千瓦级机组实现双机投产，公司火电装机容量接近翻倍。需求方面，湖北省受益高端制造业崛起，前三季度用电量累计增速达7.92%，位居全国前列，叠加来水偏枯，省内火电机组平均利用小时数1-9 月累计同比增加300 小时。多重因素叠加下，公司前三季度火电发电量同比增长77.13%。湖北省今年电煤价格整体呈现逐月下滑趋势，1-9 月平均电煤价格指数同比下跌6.9%，公司火电板块业绩有望显著改善。由于公司水电板块清江公司100%控股，天然气、煤炭业务毛利率较低，因此我们判断公司少数股东损益主要由火电业务提供（鄂州公司少数股权占比40%），火电业绩改善幅度可根据少数股东损益同比增幅反推。公司前三季度累计少数股东损益达2.57 亿元，较2018 年同期增长274.69%，其中三季度单季1.25 亿元，同比增长246.5%。

    　　浩吉铁路（原蒙华铁路）10 月顺利通车，期待火电板块业绩弹性进一步释放。华中地区为煤炭供给侧改革以来火电公司受损最严重的区域，电煤价格高企主要系运输不畅，国铁运力有限，海进江运输比例逐年上升。浩吉铁路已于今年10 月顺利投产，华中地区煤炭供需格局有望彻底重塑。浩吉铁路投产初期运力为6000 万吨/年，结合疏运项目建设进度，我们判断或主要投放至湖北省。根据最新运价，我们测算陕蒙煤炭通过浩吉铁路较“海进江”方式可降低运费40-60 元/吨，按50%替代率可降低公司煤炭综合入炉成本20-30 元/吨。此外，公司与浩吉铁路同步建设荆州煤炭铁水联运储配基地，荆州将建设煤电煤化工产业园，下游需求旺盛，公司预测储配基地达产后年净利润可达2 亿元。

    　　盈利预测：综合考虑来水情况及火电业绩，我们维持公司2019-2021 年归母净利润预测分别为21.11、29.01 以及31.32 亿元，当前股价对应PE 分别为13、9 以及8 倍。公司水电板块处于盈利低点，火电持续受益浩吉铁路及湖北省电力供需趋紧，维持“买入”评级。