事件：近日，亚钾国际发布2023 年半年报。公司2023 年上半年实现营业收入20.22 元，同比增长14.65%；实现归母净利润7.16 亿元，同比下滑34.66%。2023 年第二季度实现营业收入11.67 亿元，同比下滑5.93%，环比增长36.62%；实现归母净利润3.81 亿元，同比下滑53.37%，环比增长13.38%。

    　　点评：

    　　产销量持续增长，钾肥价格下行压制业绩。（1）资源禀赋优质，产销增长明显。截止2023 半年报，公司已取得老挝甘蒙省263.3 平方公里钾盐矿，公司预计折纯氯化钾资源储量将超过10 亿吨。公司的矿产资源禀赋条件优质，适用于大规模机械化开采，现已成为亚洲最大钾盐资源量企业。2023 年上半年公司生产合格氯化钾产品76.18 万吨，销售76.65 万吨，已接近2022 年全年91 万吨的产销量。（2）2023 年上半年，钾肥价格出现明显回落。2022 年，受俄乌冲突和白俄制裁影响，国内钾肥价格曾上涨到700 美元/吨以上，对国内市场需求形成了抑制，钾肥价格进入下行通道。2023 年上半年，钾肥价格逐渐稳定，随着6月份中国钾肥大合同谈判价格尘埃落定，伴随着国内307 美元/吨钾肥大合同的签订、钾肥价格回落至低点。根据百川盈孚数据，二季度国内氯化钾均价2807 元/吨，环比下跌20.99%。

    　　钾肥产能持续扩张，溴素等新产品开拓中。（1）钾肥主业产能仍有较大空间。根据公司2023 年半年报，在第一个100 万吨/年钾肥项目平稳生产的基础上，2023 年1 月公司第二个100 万吨/年钾肥项目选厂投料试车成功，公司表示力争在今年三季度末达产。同时，第三个100 万吨/年钾肥项目力争在今年年底建成投产，在2025 年力争实现500 万吨/年钾肥产能，未来根据市场需要扩建至700-1000 万吨/年钾肥产能。

    　　（2）首个非钾（溴素）项目在二季度投产，钾盐矿伴生资源有望带来新的业绩增量。公司钾盐矿伴生多种包含溴、锂、镁、铷、碘、铯、硼等元素在内的稀缺、稀贵资源。2023 年5 月，公司首个非钾项目—年产1 万吨溴素项目成功实现投产、达产，公司表示未来将实现5-7 万吨溴素产能以及多条溴基新材料产品线，并进一步探索开发包括金、铜、煤矿、铝土矿等在内的矿产资源。

    　　钾肥价格有望触底反弹。（1）国际方面，今年7 月加拿大钾肥主要外运港口温哥华港口罢工事件导致其物流成本上升，使加钾Nutrien 宣布削减氯化钾产量，并进一步于8 月初宣布其新增300 万吨/年产能计划无限期延长。（2）国内方面，现阶段国内钾肥涨幅较氮肥和磷肥仍处于低位，有助于下游提高钾肥用量来部分替代高价氮肥和磷肥，进一步刺激钾肥需求回升，钾肥市场也进入了钾肥需求全面恢复阶段。（3）根据百川盈孚数据，我国氯化钾均价在7 月19 日达到年内最低点（2294 元/吨），此后出现回升，8 月29 日价格2639 元/吨（相较7 月19 日上涨15.04%）。我们认为钾肥价格有望结束下滑趋势，维持在合理区间。

    　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025 年营业收入分别达到41.42 亿元、61.57 亿元、81.04 亿元，对应增速分别为19.5%、48.6%、31.6%，归属母公司股东的净利润分别为15.10 亿元、24.70 亿元、32.89亿元，对应增速分别为-25.6%、63.6%、33.2%。2023-2025 年摊薄EPS分别达到1.62 元、2.66 元和3.54 元。对应2023 年的PE 为17.69 倍，维持“买入”评级。

    　　风险因素：1、资产收购进度不及预期；2、钾肥价格大幅下跌的风险；3、新项目建设不及预期的风险。