2021 年归母净利润48.66 亿元，yoy-22.21%

    　　2021 年3 月28 日公司发布2021 年年度报告，21 年实现营业收入667.98亿元，yoy-9.65%，实现归母净利润48.66 亿元，yoy-22.21%，符合我们此前预期（49.27 亿元）。单季度看，21Q4 公司现实营业收入157.53 亿元，yoy-13.31%，实现归母净利润14.13 亿元，yoy+7.28%，同比已经转正。

    　　此外，公司决定向全体股东每10 股派发现金红利12.98 元（含税）。由于公司肉制品业务销量存在不确定性，我们下调公司22-23 年肉制品业务销量增速，相应下调盈利预测，预计22-24 年公司EPS 分别为1.87、2.02、2.15元，参考2022 年可比公司Wind 一致预期15x PE 均值，考虑到公司屠宰产能行业领先、肉制品销售渠道广，我们给予公司22 年20 倍PE，更新目标价至37.40 元。

    　　生鲜销量创新高，21Q4 肉制品吨利继续提升

    　　公司21 年业绩出现20%以上下降，主要原因系冻品库存减值13 亿元左右，拖累生鲜冻品业务经营利润。分业务板块看，1）屠宰业务，全年生鲜销量163.25 万吨，创历年新高，贡献收入390.73 亿元，生鲜品均价23.93 元/公斤，毛利率5.07%，同比-1.35pct，Q4 生鲜经营利润率4.6%，环比转正；2）肉制品业务，公司肉制品销量155.76 万吨，贡献收入273.51 亿元，吨价17367 元/吨，Q4 销量36.5 万吨左右，均价17600 元/吨左右，吨利润4100 元左右，环比继续提升。

    　　生鲜有望迎来量价齐升，肉制品稳定盈利

    　　我们认为，22 年将是公司屠宰生鲜业务量利齐升的一年，量的角度，22 年生猪行业存栏量&出栏量同比均有望提升，且屠宰行业集中度继续提升，带动公司屠宰量及生鲜销量快速增长；毛利率角度，公司22 年有望摆脱冻品拖累，生鲜毛利率回归正常。肉制品业务方面，有益于猪价下行，公司肉制品毛利率&吨利润有望保持稳中向好，同时公司加大产品研发力度，研发投入&研发费用率&研发人员数量均大幅增长，加快产品结构升级与调整，有望带动肉制品销量重回增长轨道。

    　　目标价37.40 元，维持“买入”评级

    　　我们预计公司22-23 年EPS 分别为1.87、2.02 元（前值1.96、2.22 元），并引入24 年预测为2.15 元，给予公司22 年20 倍PE，更新目标价至37.40元（前值36.92 元），维持“买入”评级。

    　　风险提示：生猪产能恢复速度不及预期，非洲猪瘟疫情风险，食品安全风险，肉制品销售量不及预期，屠宰量不及预期，猪价大幅波动风险。