事项：

    　　双汇发展发布2022 年一季报。22Q1 公司实现营收137.62 亿元，同减24.73%，归母净利14.60 亿元，同增1.34%，经营活动净现金流为-2.28 亿元，去年同期为14.04 亿元。

    　　评论：

    　　肉制品业务：疫情扰动致量价微降，吨利再创历史新高。22 Q1 肉制品实现营收67.8 亿，同降4.9%，其中，销量/单价同比-2%/-3%。根据部分渠道反馈，春节期间疫情多发使得礼盒装等高毛利率产品销售不及预期，且3 月以来疫情大范围反复下防控升级，物流受阻致发货不畅，故Q1 肉制品量、价均有小幅回落。但受益于猪价大幅下行，Q1 肉制品实现经营利润17.5 亿元，同增21.9%，吨利约4560 元/吨，同比+24%，再创历史新高。

    　　屠宰业务：鲜销量利双升，但冻品高基数致屠宰业务盈利仍有回落。22 Q1 屠宰业务实现营收68.8 亿，同降37.1%，其中整体销量实现小个位数增长。同时，Q1 经营利润为1.34 亿元，同降52.8%，经营利润率为1.95%，同比-0.65pct。

    　　生猪产能去化背景下，22Q1 公司屠宰量同增85%，规模效应下预计头均盈利大幅改善，但去年同期冻品销售高基数下盈利仍有回落。此外，考虑22Q1 与罗特克斯关联交易12.8 亿元、同降55%，但期末存货基本持平，预计公司在国内外猪价差收敛背景下，进口冻肉决策更为理性，并加大低价国内冻肉库存储备，为后续经营奠定良好基础。

    　　年内展望：肉制品吨利有望维持4000 元以上的高位，Q2 起低基数效应加速显现，盈利改善确定性较优。作为居家消费品类，疫情之下肉制品需求韧劲较优，且疫情下公司仍力争推新品、调结构、扩渠道等改革举措落地，Q1 高端产品王中王仍实现稳增，预制加工类产品实现20%以上增长。且根据部分渠道反馈，公司通过加强与集团旗下物流公司的合作，当前物流因素已有改善，4月起肉制品销量已实现增长。利润端，上半年猪价低位背景下，公司积极储备国内低价冻肉并适当进口冻肉，或将有力支撑全年吨利维持在4000 元以上。

    　　此外，去年二、三季度因计提大额冻肉减值损失致盈利基数较低，预计Q2 起低基数效应将加速显现，全年盈利改善确定性较优。

    　　投资建议：Q2 起盈利加速改善确定性较高，大众品板块突出防御性标的，维持“强推”评级。肉制品系列改革举措仍在推进，封控对物流的扰动逐步减弱，Q2 起有望重回量增，且成本下行红利将支撑吨利维持高位，低基数下Q2 起盈利加速改善确定性较高。我们维持22-24 年EPS 预测为1.79/1.85/1.99 元，对应PE 估值为17/17/16 倍。考虑在大众品板块普遍需求和成本双重压力升级背景下，公司年内盈利有望逆势改善，经营韧劲突出，维持目标价36 元及“强推”评级。

    　　风险提示：终端需求不及预期、疫情扰动新品推广节奏、猪肉价格大幅波动等