肉制品吨利回升，23Q3 业绩增长加速。公司发布23 年三季度报告，前三季度营业总收入463.45 亿元，同比+3.82%；归母净利润43.27 亿元，同比+6.43%。23Q3 收入158.23 亿元，同比-5.12%，低于预期，主要是肉制品需求恢复较弱以及猪价同比回落、屠宰收入下降；归母净利润14.91 亿元，同比+11.62%，业绩表现超预期，主要得益于肉制品吨利提升。肉制品：23Q3 收入71.13 亿元，同比-0.09%；销量同比下降1%；营业利润率同比+3.62pct，测算吨利约4333 元/吨，同比+18.33%，主要是公司坚持 “两调一控”，有效对冲成本上行影响。屠宰：23Q3 收入80.93 亿元，同比-8.18%，屠宰量同比+34%，延续较快增长。23Q3 屠宰营业利润率同比+0.09pct。现金流：23 年前三季度公司销售商品、提供劳务收到的现金483.98 亿元，同比+0.50%；经营活动净现金流同比-39.26%。截止23Q3 公司合同负债同比-21.36%。

    　　坚持“两调一控”战略，看好龙头长期竞争力。公司今年以来发力拓展高端商超、连锁便利店、休闲零食等渠道，有望推动肉制品逐步回暖。

    　　利润端，下半年公司加快冻品出货，预计全年肉制品吨利有望保持较好水平。屠宰方面：我国屠宰集中度低，公司持续加强冷鲜肉终端建设，有望带动屠宰业务收入和利润增长。中长期来看，公司坚持“两调一控”战略，积极推动新品研发和产品结构升级。看好全产业链布局下，龙头规模优势释放以及布局预制菜等新领域带来的中长期增长潜力。

    　　盈利预测与投资建议。预计23-25 年公司收入653.72/697.26/750.31亿元, 同比增长4.21%/6.66%/7.61%；归母净利润59.89/65.72/72.20亿元，同比增长6.54%/9.75%/9.86%，对应PE 估值15/14/12 倍。公司当前估值低于历史中枢，且分红较高。参考历史估值中枢，给予公司23 年20 倍PE 估值，对应合理价值34.57 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示。渠道拓展不及预期；原材料成本上行风险；食品安全风险。