事件：公司2023 年半年度报告。2023 年上半年，公司实现营收80.49 亿元，同比减少16.30%；实现归母净利润6.90 亿元，同比减少25.01%；实现扣非后归母净利润6.74 亿元，同比减少25.92%。2023Q2，公司单季度实现营收36.31亿元，同比减少28.42%，环比减少17.82%；实现归母净利润2.81 亿元，同比减少45.20%，环比减少31.18%。

    　　单质肥价格快速下跌，23H1 复合肥销售承压。20H2 至23H1 期间，单质肥价格经历了一轮急涨和急跌。单质肥价格的大幅波动对复合肥价格造成了较大影响，进而扰乱了复合肥经销商的采购节奏，致使以公司为代表的复合肥企业销售承压。根据iFinD 数据，23H1 期间国内尿素、磷酸一铵和氯化钾价格分别下跌16.1%、27.9%和22.9%。由于单质肥价格降低对复合肥价格造成压制，以及对复合肥销售的影响，23H1 公司常规复合肥和新型复合肥营收分别同比下降22.7%和11.7%，产品毛利率分别同比降低1.49pct 和0.02pct。另外，由于磷酸一铵价格的降低以及原材料磷矿石价格仍然处于高位，23H1 公司磷肥业务营收同比减少19.0%，毛利率降低7.83pct。展望后续，当前单质肥价格已基本企稳，其中磷肥价格呈现小幅反弹，受益于此复合肥的盈利能力将得到修复，下游经销商对复合肥的采购意愿也将增强，叠加秋肥旺季的来临，公司盈利能力也将得到逐步修复。

    　　大额资本开支项目逐步落成，产能释放后有望增厚业绩。截至23 年6 月末，公司固定资产、在建工程及无形资产合计达96.98 亿元，相较于2020 年年末（对应值为44.17 亿元）提升约119.6%。近两年来公司的资本开支主要投向两个方面，其一为对集团磷矿资源的收购，其二为新能源材料及相关配套项目的建设。

    　　23 年6 月，公司二期磷酸铁项目首条5 万吨/年生产线开始试生产，作为上游配套的30 万吨/年硫精砂制酸、72 万吨/年硫磺制酸、15 万吨/年工业级磷酸一铵、30 万吨/年农业及磷酸一铵等产能也同步进入试生产的阶段。公司大额资本开支项目的逐步落成将有助于公司丰富磷化工产业链布局，将精细磷化工产业打造成为公司的第二增长曲线。

    　　盈利预测、估值与评级：23H1，由于单质肥价格的快速下跌，致使公司复合肥价格及销售承压，对应业绩略低于此前预期。考虑到复合肥价格仍处于低位，我们下调公司23-25 年盈利预测。预计23-25 年公司归母净利润分别为13.8（下调11.7%）/16.1（下调12.7%）/18.1（下调14.1%）亿元。随着单质肥价格的企稳，公司盈利能力有望得到修复。同时，公司在磷矿资源和精细磷化工领域的大额资本开支将为公司未来业绩提供明显增量，维持公司“买入”评级。

    　　风险提示：产品及原材料价格波动，产能建设不及预期，环保及安全生产风险