事件:

    公司发布 2013 年业绩报告,报告期内实现总收入 51.03 亿元,较上年同期增长 25.57%;归属于母公司所有者的净利润 4.84 亿元,同比下降 17.59%;基本每股收益为 0.48元。 同期发布一季报显示,公司 14 Q1 实现收入 11.80 亿元,较上年同期下降 4.89 %;归属于母公司所有者的净利润 1.89 亿元,同比上升 16.27%

    点评:

    1、非经常性收益波动影响利润,长期成长仍看有线运营和广告 有线电视网络经营和包括高铁广告在内的传统媒介代理业务仍是公司收入增长的主要驱动,两项业务收入合计占比超过 80%。2013 年,受益于省网整合后公司有线业务并表范围扩大以及广告代理业务的快速增长,公司营收增势良好。但净利润不升反降主要由于:1)网络传输业务毛利率下滑 2.6 个百分点;2)投资收益较上年减少逾 1.1 亿元。

    14 Q1 净利润与营收再次呈现相反走势依然是受到了非经常性损益侧波动的影响:1)投资收益较 13Q1 大增 7000 万元;2)由于再融资后资本结构改善,财务费用大幅减少 50%。综上我们认为,公司实际经营状况与营收趋势高度相关,而与净利润走势关联偏弱(受非经常性收益影响较大),公司中长期成长将主要依托 NGB 建设带来的用户 ARPU 提升以及广告业务的规模扩张。至 13 年末公司 NGB (下一代广播电视网) 网改已覆盖用户 366 万户,全年新增覆盖 65.3 万户。

    2、投资业务稳步逐利

    2013 年公司基金投资管理业务(主体为达晨创投)实现了业绩的小幅增长,更为难得的是在严峻的融资环境下公司在期内仍然实现了资产管理规模的快速增长,期末管理基金总规模达到 150 亿元,较上年末增加 40 亿元。储备项目方面,至报告期末达晨创投管理的投资项目已达 218 个,累计完成投资近 80 亿元,其中 IPO 排队项目有 21 个。由于达晨的收入来源包括固定管理费和收益分成两方面,后续随着 A 股市场 IPO 节奏恢复正常,公司将小幅受益。另外,公司艺术品投资业务已经投资收藏了齐白石、徐悲鸿等中国名家的 170 多件艺术精品,管理资金规模已达到 20亿元。2013 年,该项业务实现了部分艺术品退出,投资回报理想,录得收入 4.7 亿元,毛利率高达 75.8%。

    3、广告业务苦尽甘来,影视剧制作增加业绩弹性

    2013年,公司广告制作代理业务实现“量利双收”,收入同比增长44.4 %,毛利率上升 1 个百分点。我们将其归因如下:1)传统广告代理业务坚持向外拓展,带动收入增长;2)高铁媒体投放改善明显;3)高铁媒体资本开支基本完成,成本侧压力趋缓带动毛利回升。短期内,我们认为广告业务将成为公司业绩的重要支撑,营收规模和毛利率将延续增长。另一方面,公司在影视剧投资方面亦愈发成熟, 《致青春》、《被偷走的那 5 年》、《全民目击》和《惊天魔盗团》均获得了优异的票房表现。公司 14和15年有望实现如下剧目的发行收入,包括:张黎、刘淼淼导演的爱情励志剧《九年》,宋佳、郭涛主演的年代剧《奔腾年代》,林永健主演的《怒放》,刘江导演的传奇剧《花开上海滩》,古装传奇剧《兰陵王妃》和莫言的电视剧版《红高粱》,未来影视剧业务将大幅增加公司的业绩弹性。

    4、有线维稳,投资逐利,影视添彩,给予“增持”评级

    战略方面:有线网络运营业务仍然是公司的立足之本,未来电广仍将在该领域持续跨省市扩张并开展业务升级。盈利方面:由于 NGB 业务投入初期,双向网改造将造成资本开支和固定资产折旧的增加,短期内有线业务盈利能力或有所下滑,因而我们建议投资者关注投资管理相关业务在短期内对净利润的驱动。此外,影视剧制作业务良好的成长性和爆发性,有助于提升公司整体的估值,但对盈利的贡献并不显著。 我们预计公司 14 和 15 年 EPS 分别为 0.52/ 0.65 元,对应PE 27 倍/ 22倍。考虑到公司估值在有线运营商板块内属于偏低水平,但战略布局属于领先集团,首次覆盖,我们给予其“增持”评级。

    5、风险提示:

    宏观经济加速下滑影响广告业务、IPO 重启慢于预期、互联网电视业态冲击传统有线运营、艺术品投资业务超预期萎缩