事件：

    　　2016 年2 月17 日南方汇通停牌，披露了公司正在筹划重组事项。

    　　2016 年4 月27 日，南方汇通披露了《南方汇通股份有限公司发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书（草案）》及相关文件（收购控股子公司时代沃顿剩余股权+募集配套资金）。

    　　2016 年5 月19 日，公司因另筹划发行股份收购常康环保，开始停牌。

    　　自2016 年5 月19 日停牌以来，为顺利完成本次重组，南方汇通同常康环保及相关中介机构进行了多次协商，公司与交易双方就关键合作条款进行讨论和沟通，在经过多轮沟通之后仍未能就交易价格达成一致。

    　　2016 年7 月8 日，南方汇通收到常康环保发来的《关于终止与南方汇通股份有限公司筹划资产重组事项的函》，该函表达了其全体股东及董事终止本次重组事项的坚定意愿。经审慎研究，决定终止筹划本次资产重组事项。

    　　2016 年7 月12 日，南方汇通正式复牌并继续推进4 月27 日披露的定增方案。

    　　点评：

    　　1、强扭的瓜不甜：放弃收购常康，减少后续可能的不利影响。常康环保是一家2015 年挂牌的新三板公司，公司主要采购反渗透膜组件再组装制造成海水淡化装置出售给海军舰艇使用。除了出售海水淡化装置之外，公司还进行计量泵经销和生产热风炉出售的业务。2013-2015 年，常康环保收入分别为0.75 亿元、0.92 亿元和1.12 亿元，归属净利润分别为2150 万元、3660 万元和5972 万元。虽然常康环保收入和利润增幅明显且毛利率较高，但是由于公司下游军工客户较为单一，受海军采购政策的影响很大，未来业务的市场空间及增长速度难以估测。另外，常康生产的海水淡化装置虽然可以使用南方汇通的反渗透膜，但是由于常康收入规模较小，其膜组件的成本占营业收入的比例也很小，因此常康每年购买的膜组件的数量较少。因此，若能成功收购常康环保固然会与南方汇通产生一定的协同效应，但是这种协同效益对于南方汇通的整体增长来说影响并不显著。本次收购常康环保因价格未能达成一致而失败，这反而避免了后续可能的各种问题。比如收购价格过高使得收购不能增厚业绩，还比如谈判过程不愉快或者常康管理团队较为强硬以至于后续的整合发展出现各种问题等等。

    　　2、继续推进时代沃顿剩余股权的定增收购工作

    2016 年4 月27 日，南方汇通披露了《南方汇通股份有限公司发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书（草案）》及相关文件。本次定增方案包括：（1）发行股份收购资产；（2）募集配套资金。

    　　（1）发行股份收购资产

    　　南方汇通拟以定价基准日前20 个交易日公司股票交易均价的90%，即14.79 元/股，向时代沃顿高管蔡志奇、金焱、刘枫、吴宗策4 人以发行股份并支付现金的方式收购其持有的时代沃顿536.46 万股（约20.39%）股权。时代沃顿剩余的20.39%股权作价29.2亿元，其中发行1578 万股以股份支付2.33 亿元（占对价的80%），同时以现金支付5836 万元（占对价的20%）。

    　　本次交易前，南方汇通持有时代沃顿约 79.61%的股权。本次交易完成后，时代沃顿将成为南方汇通全资子公司。

    　　（2）募集配套资金

    　　南方汇通拟以定价基准日前20 个交易日股票交易均价90%的发行价格，即14.79 元/股，向中车产投（现在上市公司的母公司）发行不超过1973 万股股份，募集配套资金不超过2.92 亿元。其中5836 万元为支付给交易对方的现金对价，剩余部分（不超过2.34 亿元）用于支付本次重组相关费用和时代沃顿的纳滤膜及板式超滤膜生产线建设项目。

    　　3、本次股份发行情况

    　　本次定增前，公司的总股本为4.22 亿股。本次定增中，发行股份购买资产发行股份数为1578 万股，募集配套资金发行股份数为1973 万股，合计发行股份数为3551 万股股。

    　　本次定增完成后，南方汇通总股本增加至4.58 亿股

    　　4、承诺业绩、锁定期和目前进度

    　　2014 年，南方汇通通过资产置换置入时代沃顿79.61%股权时，约定时代沃顿 2014、2015、2016 及2017 年度实现的预测利润数额分别为7,536.99 万元、9,347.15 万元、11,218.06 万元及13,003.99 万元。本次定增草案并未提供新的业绩承诺。

    　　按照原有的业绩承诺来看，时代沃顿的承诺业绩每年增加约1800 万元左右，增长的绝对值比较稳定，不太符合时代沃顿膜产能质量双双提升，以及下游水环境综合治理带来的需求快速提升的情况。

    　　锁定期：本次收购资产和配套融资发行的股份，锁定期均为36 个月。

    　　进度：目前，本次定增方案正有待国资委批准。国资委批准后，后续还需经过股东大会批准和证监会核准，预计完成时间为2016 年四季度。

    　　5、南方汇通转型环保和健康产业，公司未来盈利预测

    2014 年，公司主营业务收入主要来自铁路货车业务，该业务收入占公司当年主营业务收入的比例 60.01%，复合反渗透膜占公司主营业务收入的比例23.03%。2015 年，公司将铁路货车业务置出后，主营业务变为复合反渗透膜业务、棕纤维相关业务及其他。

    　　公司从工业设备制造企业转型节能环保健康企业。

    　　自2014 年年底，公司置出盈利能力不强的铁路货车业务之后，2015 年公司的主要利润来源一方面是国内领先的膜组件生产厂商时代沃顿（公司持股约80%），另一方面来自于公司控股（持股51%）的棕纤维床垫床品制造公司大自然。

    　　南方汇通通过转型，业绩来源更加清晰，收益质量有了显著的提高。

    　　根据调研信息，2015 年年底，南方汇通的新厂区（贵阳国家高新开发区厂区）已经基本建设完成，2016 年上半年，新厂区的新建生产线部分投入运行。时代沃顿未来3 年内，新厂区的产能年均增长30%，而且基本可以实现产销平衡。即未来公司预计时代沃顿在行业整体需求未变的情况下，利润增速为30%。2015 年，时代沃顿的净利润为1.04 亿元，超过承诺业绩的0.93 亿元，按照实际需求和产能情况考虑，未来业绩超承诺的概率较大。按2015 年业绩1 亿元为基数，每年增长30%估算，2016 年时代沃顿并表可增加2000 万元左右的净利润，另外增长的30%还可带来额外的3000 万净利润。

    　　南方汇通持股51%的大自然公司，因其产品棕榈床垫属于高端家具，所以受到房地产行业的影响较大。2015 年，大自然净利润为3560 万元，归属上市公司的净利润为1744万元。若按照比较保守的估计，大自然每年利润增速至少为10%，则大自然每年的归属净利润增长约为200 万元。

    　　根据以上测算，若不考虑南方汇通另一个子公司净水器公司投产开始销售带来的新增业绩，也不考虑公司外延并购的影响，仅考虑时代沃顿和大自然的业绩增长，那么2015-2018 年公司的业绩预测分别为0.84 亿元、1.52 亿元、1.94 亿元和2.38 亿元。

    　　6、公司分析及投资建议

    　　本次收购带来的好处：

    　　收购时代沃顿的剩余股权（约20.39%），有利于上市公司增厚利润。本次收购预计可2016 年全年并表，带来2016 年EPS 同比增长67%，增厚作用明显。

    　　时代沃顿总经理变成南汇的总经理。本次通过发行南方汇通股份收购时代沃顿股权，一方面解决证监会不允许上市公司高管持下属企业股份的问题。另一方面，本次定增收购相当于对时代沃顿高管进行员工持股，有利于长期发展经营的稳定，并提高南方汇通下属子公司发展的动力。

    　　母公司变更，未来南汇的承接的发展任务增加：

    　　2016 年5 月，通过股权无偿划转方式，南方汇通的母公司从中车集团变为中车产投，成为中车集团的2 级子公司。这使得母公司决策流程缩短，公司执行力更强，另外上市公司更容易获得母公司的支持和帮助。

    　　目前中车集团下辖2 个上市公司，分别是中车股份和南方汇通。

    　　十三五期间，中车集团规划发展6 大业务板块。其中，铁路装备由中车股份承接，剩下的中车集团规划的（新能源装备、节能与新能源汽车、生态环保、工业电气、新材料）五大支柱产业主要由中车产投承接。作为中车产投的子公司，南方汇通承接五大产业中的节能、生态环保2 大部分。从此南方汇通需要完成更多的发展任务，但是也会获得母公司更多的支持。

    　　南方汇通未来的发展战略，以及战略实现的两大步骤：

    　　（1） 南方汇通未来发展战略——主要在两大业务板块进行业务拓展。

    　　节能环保：以复合反渗透膜为核心，进军膜法水处理市场，将膜生产发展成为公司的龙头支柱产业，并不断完善产业链的整体布局。

    　　健康产业：以植物纤维为原料制作床垫和床品，进军健康睡眠领域。未来还会依托公司膜产品技术优势布局医疗用膜行业。

    　　（2） 南方汇通内生增长的路径：

    　　以现有RO 膜制造为核心，向MF、UF 膜延伸。

    　　时代沃顿大力开发医用膜、特种膜（例如耐高温、耐强酸强碱，或适用于特殊环境）和纳滤膜的品种，抢占膜产品不同的细分子市场。从而通过产品线的丰富，赢得更多客户并实现毛利率的提高。

    　　更换大自然公司的总经理，在新团队带领下，通过品牌和渠道建设，大力提高棕纤维床垫的品牌知名度和品牌溢价。

    　　（3） 南方汇通外延发展的两步走战略：

    　　首先，解决同业竞争问题，回复利用资本市场进行并购和融资的能力。2014年公司置出铁路资产，解决同业竞争问题。南方汇通2015 年开始不再涉足铁路交通领域，虽然这一行动导致收入大幅减少，但是资产质量和盈利效率有了很大提升。

    　　其次，在中车集团（实际控制人）和中车产投（母公司）的支持下，通过并购，实现发展战略。一方面，南方汇通计划进行产业链的上下游延伸布局：另一方面，通过大力开展并购进入膜法水处理工程领域，并涉足国际水务运营业务。

    　　考虑到城市水处理行业较为景气，再加上南方汇通的内生外延战略无疑会在未来快速提高企业的收入，并增厚业绩，因此我们认为，之前估测的2016-2018 年的业绩较为保守，仅考虑了现有的内生增长的部分发展情况。所以我们保守估计的盈利和EPS，可以作为公司尚未并购之前的安全边际。

    　　我们保守预计，公司2015-2018 年的业绩分别为0.84 亿元、1.52 亿元、1.94 亿元和2.38 亿元。若考虑本次股本的摊薄，2015-2018 年对应EPS 分别为0.18、0.33、0.42和0.56。

    　　考虑到：

    　　1） 公司收购整合完成后管理层持股，目前业绩测算较为保守，未来业绩超预期可能性大；

    　　2） 另外公司并购整合预期明显，未来还有较为明显的EPS 增厚预期；

    3） 目前公司市值较小，以2016 年7 月11 日收盘价计算市值仅为75 亿元，本次增发后市值也仅为81.5 亿元，未来发展空间巨大。

    　　基于以上理由，以2017 年EPS 给南方汇通50 倍估值，即目标价21.0 元/股。

    　　7、风险提示

    　　并购进度和规模不达预期。大盘系统性风险。