投资要点：

    　　公司中报业绩符合。2016 年H1 公司营收和归母净利润分别为 5.02 亿元和 0.51 亿元，同比增长16.80%和19.12%。其中膜业务实现营收 3.14 亿元，净利润 0.75 亿元，同比增长14.14% 和39.77%；棕纤维业务：大自然实现营收1.53 亿元，同比增长 23.12%，受沙文园区达产固定费用增加的影响，净利润为0.09 亿元，同比下降 32.05%。财务费用较上年同期增加 179.71%，主要由于子公司短期借款较上年同期增加所致。公司毛利率和净利率分别为43.73%和13.85%，保持稳定。

    　　时代沃顿股权置换，解决管理层激励机制。公司拟以发行股份+现金的方式收购时代沃顿管理层蔡志奇等所持有的20.39%时代沃顿股权，同时向控股股东中车产投配套融资不超过2.92 亿。股权收购完成后，进一步绑定时代沃顿管理层和股东利益，提升大股东持股比例，理顺了管理层激励机制。

    　　RO 膜新基地顺利投产，产能释放进度较快，至2020 年内生增长维持近30%增速。公司旧有RO 膜生产基地产能约800 万平米，沙文基地2015 年底新建两条膜生产线，建成后可新增RO 膜600 万平方米，超滤膜300 万平方米。2016 年上半年实现部分达产，部分处于试产阶段。预计到2020 年，公司RO 膜产能提升至4000 万平米，五年复合增速38%，预计公司内生增长可维持近30%增速。

    　　内生外延并重，逐步实现公司向水处理纵横向领域延伸的战略目标。公司公告终止了原定的常康项目并购暨重大资产重组计划，并承诺未来6 个月不再进行重大资产重组。这一项目的终止并不影响公司的战略规划。公司战略定位清楚，发展规划明确，保证内生增长的同时也将加快外延并购的步伐。未来6 个月，不排除达不到重大资产重组标准的外延并购和对外投资。外延并购的方向主要包括：上游膜材料；下游水处理工程，尤其是高技术门槛的特种污水处理，也不排除为了自己的特种膜产品开拓市场铺路的下游项目；水务运营资产，选取现金流好、收款风险小、有技术门槛的项目等。水处理之外，危废领域也是公司较为看好并积极寻找标的的领域。需要提出的是，公司股权划转给中车产投之后，成为中车集团的二级子公司，决策链条缩短，对公司的外延并购战略大有助益。

    　　投资评级与估值：假设公司年内完成股权收购和配套融资，我们维持公司16-18 年实现营业收入分别11.20 亿、14.51 亿和18.94 亿的判断，归母净利润分别为1.39 亿、1.95 亿和2.69 亿；对应每股收益分别为0.33 元、0.46 元和0.64 元，现有股价对应16 年PE为50 倍。公司股权激励机制理顺之后，业绩释放空间较大，中车集团投资平台定位清晰，平台价值值得看好，外延发展有望加速，市值成长空间可期，维持“买入”评级。