事项：

    海信家电发布2020 年三季报，20Q1-Q3 公司实现营业总收入348.66 亿元，同比增长29.09%，归母净利润10.02 亿元，同比下滑25.70%，扣非后归母净利润7.64 亿元，同比下滑30.44%。单季度来看，20Q3 公司实现营业总收入137.79亿元，同比增长70.96%，归母净利润4.99 亿元，同比增长28.19%，扣非后归母净利润4.32 亿元，同比增长97.34%。

    评论：

    营收增速环比高增，行业需求回暖明显。20Q1-Q3 公司实现营收348.66 亿元，同比增长29.09%，Q3 实现营收137.79 亿元，同比增长70.96%。因海信日立并表影响收入口径（19Q4 正式并表），若剔除影响我们估算原主业同比增速约为20%-30%左右，环比Q2 经营大幅改善（Q2 原主业收入同比-18%）。公司传统主业方面，据产业在线数据显示，Q3 空调/冰箱/洗衣机内销量分别同比+4.5%/+6.7%/+0.8%，出口量分别同比+16.9%/+42.9%/-3.5%，前期疫情阴霾逐渐消散，行业需求快速回暖。公司Q3 营收环比改善亮眼，一方面受益于内销需求回暖，另一方面海外疫情仍较严峻，订单持续转移为公司贡献海外收入增量。中央空调方面，据产业在线数据，2020 年7/8 月行业内销金额分别同比+12.8%/+3.8%。随着疫情过后地产后周期景气度改善趋势确立，工装渠道占比较大的中央空调有望继续加速增长。

    扣非归母净利增速亮眼，盈利质量有待逐步修复。20Q3 公司实现归母净利润4.99 亿元，同比增长28.19%，利润增速跑输营收，我们认为一方面或因低利润率的出口业务占比提升所致，另一方面由于疫情影响下行业竞争激烈，受头部企业挤压公司盈利表现略有承压。20Q3 扣非后归母净利润为4.32 亿元，同比增长97.34%，扣非后归母净利润增速扩大，主要系19Q3 产生一次性非流动资产处置损益1.48 亿元，致使同期扣非归母净利润基数较低。盈利能力方面，受海信日立并表及产品销售结构升级影响，20Q3 公司实现毛利率24.72%，同比+4.20pct。归母净利率为3.62%，同比下滑1.21pct，降幅环比二季度收窄。

    随着公司与海信日立协同深化，以及行业竞争恢复常态化，公司盈利质量有望逐步修复。

    混改进程有序推进，有望激发公司活力。2020 年5 月公司发布公告称，间接控股股东海信电子控股拟进行混改，计划公开增发4150 万股（约占17.20%股权比例）引入具有产业协同效应、能助力公司国际化发展的战略投资者，帮助公司形成更加多元化的股权体系及市场化的治理结构。近期公司收到海信电子控股通知，称其已委托青岛产权交易所公开征集战略投资者，混改事项正有序推进中。若间接控股股东完成混改，可能使得公司变为无实际控制人，公司机制将更为市场化，有望充分激发企业活力。

    投资建议：考虑到海信日立并表后协同效应逐步深化，我们略微上调公司20/21/22 年EPS 预测至1.06/1.19/1.32 元（原值为0.98/1.17/1.37 元），对应PE分别为12/11/10 倍。公司白电布局日益完善，稳步推进高端战略，叠加混改有序推进，治理结构有望持续优化。参考可比公司估值，维持目标价18 元，对应21 年15 倍PE，维持“强推”评级。

    风险提示：行业竞争加剧，原材料价格大幅波动。