21H1 盈利压力加大，中央空调业务依然优秀，维持增持公司披露2021 年中报，21H1 公司实现营业总收入324.24 亿元，同比+53.76%，归母净利6.15 亿元，同比+22.27%，其中，21Q2 营收、归母净利分别同比+36.94%、-13.58%。考虑到新并表业务、原材料压力、费用率变化，我们上调了收入、下调了毛利率和销售费用率，调整2021-2023 年EPS 为1.21、1.37、1.55 元（前值1.39、1.55、1.69 元），截至2021/8/30，可比公司2021 年平均PE 为15x，原材料价格及出口毛利率压力逐步提升，传统冰洗主业盈利承压，中央空调需求呈现回升态势，子公司海信日立表现领先行业，带来空调业务收入与盈利双重优化，整体来看盈利依然有所压力，给予公司2021 年14x PE，对应目标价16.94 元，维持“增持”评级。

    　　各项业务收入均有较高同比增长

    　　子公司海信日立21H1 经营表现优异，带动收入上行。《中央空调市场》数据显示，21H1 国内中央空调零售额同比+35.8%，子公司海信日立收入同比+57.2%，表现优于行业，在此带动下，21H1 公司暖通空调收入同比+43.9%。

    　　除空调业务外，21H1 冰洗收入同比+53.1%。

    　　出口及冰洗品类毛利率压力较大

    　　原材料成本波动，21H1 公司毛利率为20.94%，同比-2.04pct。其中，2021Q2毛利率同比-3.24pct。尤其以出口业务及冰洗业务毛利率承压，21H1 出口毛利率同比-2.4pct、冰洗毛利率同比-3.0pct。而在子公司的优势表现下，21H1 暖通空调毛利率仅同比微降0.2pct。

    　　经营现金流下滑、应收周转天数延长，销售费用率下降公司存货周转优化，但应收周转仍下降，受此影响，21H1 经营现金流净额同比-17.95%。其中，21H1 存货周转天数降至37 天（同比降2.1 天）、应收账款周转天数升至46天（同比增长7.4 天），表现均弱于19H1同期。21H1，公司整体期间费用率同比-1.1pct，主要受销售费用率下降1.1pct 影响。

    　　收入天花板持续提升，盈利仍将承压

    　　截至2021/8/30，根据Wind 一致预期，可比公司2021 年平均PE 为15x，国内工程精装及商用中央空调需求表现出色，公司品牌优势凸显，份额继续提升，海信日立后续表现值得期待。公司5 月31 日开始并表三电控股，切入汽车空调压缩机及综合热管理行业，有望继续拓展收入天花板。但短期来看，公司冰洗业务盈利能力仍偏弱，盈利仍将承压。给予公司2021 年14xPE，对应目标价16.94（前值20.85 元），维持“增持”评级。

    　　风险提示：原材料价格大升；地产回暖偏弱；家装零售遇冷。