21Q1 归母净利同比增192%、环比增24%，维持“买入”评级2021 年4 月28 日，公司发布20 年年报及21Q1 季报，20 年实现营收59亿元（yoy+2%），归母净利10 亿元（yoy+84%），与业绩快报相符（2021-8，10 亿元）。20Q4 实现归母净利3.6 亿元（yoy+196%、qoq+7%）；21Q1实现归母净利4.5 亿元（yoy+192%、qoq+24%），与业绩预告相符（2021-9，3.7-4.7 亿元）。另外，20 年公司拟每股派现0.1 元，现金分红率6.7%，股息率0.44%（4.28 收盘价计）。我们预计公司21-23 年EPS 为4.17/5.87/6.08元，维持“买入”评级。

    　　20 年磁铁矿业务毛利率大幅改善，铜产品业务受疫情影响明显20 年公司磁铁矿销量742 万吨（yoy-9%），同比下滑主要因20 年3 月因疫情停产；铜产品销量1.77 万吨（yoy+36%），同比上行主要因受疫情影响，公司改变经营策略，增加销售高品铜返矿、铜精粉、阳极泥等副产品。20年磁铁矿均价641 元/吨（yoy+30%），毛利率93%（yoy+1pct），近似扣除运费后毛利率54%（yoy+15pct）；铜产品均价3.74 万元/吨（yoy-40%），主要因公司部分销售低价值的副产品，毛利率-68%（yoy-26pct），受疫情影响明显。另外，据公司公告（2020-65、2021-21），受疫情影响，子公司PMC 于20 年10 月恢复地下作业，并将铜二期完工日期延后至23Q3 末。

    　　20Q4、21Q1 销售净利率均有明显同比上行

    　　20 年公司销售毛利率70%，扣除运费后销售毛利率41%（yoy+14pct）；期间费用率34%，调整后为42%（yoy-6pct），销售净利率25%（yoy+13pct）。

    　　20Q4 销售净利率为35%（yoy+30pct、qoq+4pct），21Q1 销售净利率为36%（yoy+21pct、qoq+1pct）。20 年经营现金流净额为24 亿元（yoy+156%），同比明显改善。

    　　受益于大宗商品价格中枢上移，维持“买入”评级考虑经济复苏下大宗商品价格上移，以及公司铜二期项目预计完工时间后移，我们调整相关产品的销量、价格假设，预计21-23 年EPS 为4.17/5.87/6.08 元（前值3.52/5.74/-元）。可比公司PB（21E，Wind 及彭博一致预期）均值2.06 倍，考虑公司规模不及四大矿山，给予公司1.85 倍PB（2021E），BPS（2021E）为15.45 元，目标价28.58 元（前值27.85元），维持“买入”评级。

    　　风险提示：全球经济复苏不及预期；铜二期推进可能或晚于预期。