四大国际工程公司之一，聚焦工程承包，营收、净利增速态势良好。公司前身为冶金工业部设备供应公司，成立于1972 年。中国宝武间接持有公司54.49%股权，实控人为国务院国资委，控股股东为中钢集团。公司聚焦工程承包与工业服务，深耕低碳冶金、矿业、节能安全环保及绿色建筑等多个领域。

    　　公司以工程总承包为主业，国内外贸易与技术服务为辅业。2022 年，公司工程总承包/国内外贸易/服务收入业务营收占比分别93.6%/4.7%/1.7%。

    　　营收保持高增，业绩稳健成长。2018-2022 年，公司营收由83.7 亿元增至187.2亿元，CAGR+17.5%，归母净利润由4.4 亿元增至6.3 亿元，CAGR+7.4%。23Q1，营收/归母净利润分别51.09/2.08 亿元，yoy+67.5%/61.6%。

    　　缺口仍存、需求强劲，脱碳提速、前景广阔

    　　供需未平，缺口仍存。分区域看，非洲、中东地区人均钢铁产能缺口最大，达1.45、0.54 千克/人。分国家看，综合考虑粗钢产量增速、人均粗钢产量、钢铁水泥产量比、钢材净进口量4 个指标，我们认为印度、越南、印度尼西亚、埃及、沙特阿拉伯、巴基斯坦钢铁扩产需求较强，冶金建设空间大。

    　　“碳税”上马，脱碳提速。2022 年，全球粗钢产量18.85 亿吨，其中中国粗钢产量达10.34 亿吨，占比55%，钢铁行业碳排放18.23 亿吨，占我国碳排放总量15%以上。全球冶金低碳化趋势显著。国内看，一系列政策规划发布，从产能结构、能耗、原材料等角度指导、推动国内产钢企业减碳。海外看，欧盟碳边境调节机制法规将于2023 年10 月1 日落地生效，2026 年起正式征收“碳关税”，或有力推动低碳冶金建设、改造需求释放。

    　　全球低碳冶金工程市场空间测算：2023-2025 年，全球低碳冶金工程市场空间合计4483 亿元，其中：（1）国内存量产能技改资本开支（低排放改造）：基于国内低碳冶金改造投资数据，计算得出，2023-2025 年新增投资额为1350 亿元。

    　　（2）国内新增短流程炼钢资本开支：基于相关政策、项目实例作出假设，测算得出，2023-2025 年，我国短流程制钢（电炉钢）工程建设市场空间分别339、376、376 亿元，三年合计1091 亿元。（3）国外低碳冶金工程资本开支：基于安塞乐米塔尔投资规划、市占率等实际数据作出假设，测算得出：2023-2025年，国外低碳冶金工程市场空间分别588、677、778 亿元，三年合计2043 亿元。

    　　产研合一、绿色“碳”索、渠道畅通，助力成长

    产研合一，成果落地。公司产业自研与高校合作双管齐下，成功构建以带式焙烧机球团、直接还原铁、氢冶金、高炉低碳化为核心的完备冶金工程技术体系。应用落地阿尔及利亚四期综合钢厂、AQS 综合工厂等大型低碳冶金项目。

    　　2020-2022 年，公司研发费用从2.26 亿元增至3.28 亿元，CAGR+20.5%。

    　　剑指海外，渠道畅通。公司在全球设有14 个海外分支机构，在全球40 余个国家搭建经营网络，主要客户来自土耳其、俄罗斯、印度尼西亚、阿尔及利亚等国家。23Q1，新签工程项目合同金额总计40.61 亿元，其中国外项目合同金额合计13 亿元，同比增长120%。

    　　融入宝武、带路风起、产业协同，多元催化。

    　　融入宝武，产业协同。

    　　中国宝武绿色化、国际化需求兼备。绿色化：中国宝武提出2023 年力争实现碳达峰，2050 年力争实现碳中和。国际化：中钢集团加入中国宝武后，中国宝武跨国指数约10%，距离20%存在较大提升空间。

    　　市值管理：宝武层面：2022 年3 月，中国宝武下发上市公司市值管理评价指导意见，引导下属上市公司积极对接资本市场、提升内在价值。公司层面：2022 年12 月，发布股票期权激励计划草案。业绩考核：以2021 年归母净利润为基数，2023-2025 年归母净利润复合增长率均不低于12.5%。

    　　业务发展：中钢国际为钢铁企业提供全流程、全生命周期的绿色低碳工程技术集成服务，助力中国宝武钢铁生态圈建设。

    　　带路风起，拓展海外：2022 年，中国宝武进入国际化元年，公司积极发挥国际化经营优势能力，服务中国宝武国际化战略，以沙特、马来西亚、印尼、巴西等中东、东南亚、南美市场为重点，加大“一带一路”项目跟踪谈判力度。

    　　围绕黑色，相关多元。公司围绕钢铁冶金工程，开展矿业工程、安全环保工程等相关业务，打造“第二成长曲线”。1）矿山工程：公司矿山业务覆盖全球13 个国家及国内20 余个省市，先后承担国内外数10 座矿山的开发与建设项目。2）矿物加工：截至2022 年12 月，公司在国内建成河钢唐钢、福建三纲等多个带式焙烧机球团项目；在海外正在建设AMKR、CPG 等项目。3）节能环保工程：

    　　中钢天澄自主研发的“烧结机头（球团）烟气袋式除尘技术”在“新余钢铁、莱钢银山型钢等6 台烧结机落地应用，系统综合能耗下降40%以上。

    　　投资建议：预计公司2023-2025 年实现营业收入217.42/247.11/276.89 亿元，yoy+16.16%/13.66%/12.05% ， 实现归母净利润7.95/9.22/10.65 亿元，yoy+25.96%/15.94%/15.61%，对应EPS 为0.62/0.71/0.83 元。现价对应PE 为15.5/13.4/11.6 倍。从市盈率角度看，公司当前价值较可比公司价值低估，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：海外冶金工程需求不及预期、国内钢铁行业投资下行风险、市场规模测算偏差风险、研报使用信息数据更新不及时风险。