一、事件概述

    国家发展改革委、国家能源局等十五部门联合印发《关于扩大生物燃料乙醇生产和推广使用车用乙醇汽油的实施方案》，明确了扩大生物燃料乙醇生产和推广使用车用乙醇汽油工作主要目标，公司燃料乙醇业务有望充分受益。

    二、分析与判断

    乙醇汽油推广目标细化，燃料乙醇需求将大幅增加实施方案对乙醇汽油的推广有了较为详细的规划：到2020 年，在全国范围内推广使用车用乙醇汽油，基本实现全覆盖。到2025 年，力争纤维素乙醇实现规模化生产，技术、装备达到国际领先水平。目前，全省推广乙醇汽油的省份有6 个，部分城市推广乙醇汽油的省份有5 个，仍有20 多个省份无法使用乙醇汽油。我国2016年汽油表观消费量为1.2 亿吨，按照目前国内乙醇汽油添加乙醇比例10%计算，燃料乙醇的消费空间约为1200 万吨，而我国可再生液体燃料2016 年消费量仅为300万吨，燃料乙醇增长空间巨大。

    燃料乙醇业务受益油价回升需求放量，业绩弹性大公司目前拥有燃料乙醇产能51 万吨/年，产能居全国前三，近两年产能利用率均超过90%。公司2016 年能源产品毛利4.95 亿元，合计销售63.67 万吨，吨毛利在777元左右。公司生产技术成熟，在产品成本中，直接材料成本占比93%，主要成本为玉米为主的原材料。公司毛利水平对成品油价格和玉米价格弹性较大。经测算，93#号汽油均价每上涨100 元/吨（燃料乙醇结算定价为93#号汽油价格乘以0.911），公司毛利增厚5800 万元；按照3.1 吨玉米产出1 吨燃料乙醇测算，玉米价格每下降10元/吨，公司毛利增厚1974 万元。未来燃料乙醇需求旺盛，公司作为全国8 家指定生产商之一，扩产预期强烈，在油价气温回升的大背景下，公司燃料乙醇业务有望量价齐升。

    集团内部存在竞争，国企改革预期强烈

    目前中粮集团中中粮生化与香港上市的中国粮油控股均涉及燃料乙醇业务，合计市场份额超过40%，并且两家公司产能相当，存在较强的同业竞争关系。中国粮油控股主营油籽加工业务，中粮生化主业为燃料乙醇业务，因此未来中粮生化整合集团内部燃料乙醇业务预期强烈。

    三、盈利预测与投资建议

    公司是国内燃料乙醇生产龙头，未来有望充分受益油价上涨及燃料乙醇需求的爆发。预计公司2017-2019 年EPS 分别为0.51 元、0.73 元、0.97 元，对应PE 为28 倍、19.7 倍、14.8 倍，未来12 个月合理估值区间为19.08-26 元，给予“强烈推荐”评级。

    四、风险提示

    油价大幅下降、燃料乙醇推广不达预期、玉米价格大幅上涨。