事件

    中粮生化发布2018 年半年报告，2018 年上半年营业收入34.55 亿元，比上年同期增长18.18%；归属于上市公司股东净利润为1.83 亿元，比上年同期减少18.26%；每股收益为0.19 元。

    点评

    油价高位支撑销售价格，燃料乙醇业绩增长。2018 年上半年公司燃料乙醇业务营业收入和毛利率比上年同期分别增长了25.10%和5.95%。业绩改善主要受国际原油价格高涨和国家十五部委燃料乙醇产业发展政策两方面影响。收入方面，国际原油价格持续上涨，93 号汽油价格同步大幅上涨，公司燃料乙醇售价随之上涨并有望维持高位。政策方面，8 月22 日，国务院常务会议确定2018 年将进一步在北京、天津、河北等15 个省份推广生物燃料乙醇，2020 年我国将实现乙醇汽油全覆盖，对应需求量将超过1200 万吨。为消除同业竞争，2018 年上半年中粮集团对公司进行资产注入正在顺利推进。注资完成后公司将拥有燃料乙醇产能135 万吨，占当前全国总产能的47%，率先受益于行业需求增加。

    贸易战局势紧张，进口燃料乙醇价格优势或将减少。截至日前中美贸易战已经历两轮反击。8 月21 日开始，美国举行为期6 天的听证会，若听证会通过2000 亿美元征税方案，我国采取反击措施，或将对美燃料乙醇增加25%关税，自美进口燃料乙醇完税价升至7920 元/吨，较一季度均价提高45.75%。

    柠檬酸行业景气度低，影响公司整体业绩。2018 年上半年公司柠檬酸业务收入占比约12%。我国是柠檬酸生产和出口大国，2017 年出口量91.63 万吨，位居世界第一，行业产能过剩。上半年国内产品价格下跌、原辅料价格上涨；国外美元升值致使公司泰国子公司财务费用增加，净利润下降61.92%。

    维持增持评级

    暂不考虑资产注入影响，预计2018-2020 年EPS 分别为0.57、0.63、0.69 元，对应8 月27 日收盘价9.71 元，PE 分别为17、15、14 倍，维持增持评级。

    风险提示：燃料乙醇推广进度不及预期；关税加征不及预期；重组失败。