23Q3 归母净利同比/环比+3.1%/+14.3%。前三季度公司实现营业收入/归母净利286.3/41 亿元，同比-10.9%/-29.9%。其中Q3 归母净利13.6 亿元，同比/环比+3.1%/+14.3%，扣非归母净利13.1 亿元，同比/环比-10.4%/+8.7%。

    　　煤炭业务有望量增价稳，盈利有望高位稳定。公司梁北煤矿改扩建项目已完成，刘河煤矿扩储正在积极推进，完全投产后产量有望进一步提升。前三季度永城无烟中块均价1909 元/吨，同比+2.4%。公司生产的优质无烟煤和贫瘦煤具有较强的市场竞争力，煤炭盈利有望维持在高位水平。

    　　电解铝行业盈利走阔，公司低成本优势布局维持高盈利。行业供给方面，根据百川盈孚统计，9 月国内电解铝开工产能4298 万吨，前九个月产量3062万吨（年化产量4083 万吨）。铝价方面，海外能源价格上涨持续带动，叠加铝锭社会库存维持低位，汽车、地产政策不断提振，现货铝价上涨，一度达到今年以来高点19850 元/吨。3 月以来电解铝行业利润大幅上升，公司电解铝板块优势布局低成本新疆和云南地区，6 月云南神火36 万吨复产，我们认为公司Q3 电解铝量价齐升业绩环比有所上行，未来电解铝有望维持高盈利。

    　　完成收购云南神火14.85%股权，低成本电解铝优势进一步巩固。根据公司10 月8 日公告，完成对云南神火14.85%股权的收购，交易完成后公司持有云南神火58.25%股权。我们认为此次收购有利于巩固核心电解铝业务，优化资产结构，云南地区具备低电力成本和原料成本以及绿色低碳优势。

    　　限制性股票股权激励有望进一步提升公司管理水平，有利于长期价值提升。

    　　公司于2021 年向核心高管和管理技术人员实施限制性股票股权激励，其中第一个解除限售期解除限售条件已经成就，据2023 年7 月14 日公告，第一期可申请解锁的限制性股票约729 万股，占公司当前总股本的0.32%。

    　　盈利预测与估值。公司煤炭板块生产无烟煤稀缺优质，电解铝板块优势布局低成本新疆和云南地区，在建项目有望进一步贡献业绩增量。我们预计公司23-25 年归母净利分别为55.9/64.4/78.3 亿元，对应EPS 为2.48/2.86/3.48元，参考煤炭板块和电解铝板块可比公司，给予2023 年7~9 倍PE，对应合理价值区间17.39~22.36 元，维持“优于大市”评级。

    　　风险提示。煤铝下游需求不及预期；在建项目进展不及预期；云南限电限产加剧。