事项：

    　　公司发布2024 年一季报，公司一季度实现营业收入82.23 亿元，同比下滑13.57%；归母净利润10.91 亿元，同比下滑29.47%；扣非归母净利润10.13 亿元，同比下滑34.24%；经营活动现金流净额17.67 亿元，同比下降33.8%。

    　　评论

    　　煤炭业务拖累公司业绩。2024 第一季度，国内铝价小幅提升，电解铝平均价格19047 元/吨，同比提升3.2%，环比提升0.4%，但受非电力需求下降影响，多品类煤炭价格持续下滑，其中永城无烟精煤、瘦煤、平顶山动力煤平均价格1277 元/吨、1883 元/吨、692 元/吨，分别同比下滑37%、19%、29%，分别环比下滑15%、1%、2%，公司煤炭业务产销量同步下滑造成一季度盈利能力略有下降，一季度公司毛利润19.16 亿元，同比减少8.14 亿元（-30%），环比减少2 亿元（-9%），受销售商品收到的现金减少，公司经营活动现金流净额17.67亿元，同比下降33.8%。

    　　应计税费下降和其他收益增加一定程度弥补了公司业绩。公司一季度期间费用基本稳定，其中研发费用下降、融资成本下降带来的财务费用下降基本抵消了管理费用的增加、子公司技改维持费用和公司实施年金带来的管理费用增加，公司四费4.98 亿元，同比下滑1.6%；公司所得税2.81 亿元，同比下降39.84%；此外，公司其他收益0.94 亿元，同比+689.43%，主要来自子公司云南神火铝业、新疆神火煤电确认增值税加计抵减税额；投资收益0.32 亿元，同比-56.73%，主要受河南省新郑煤电、广西龙州新翔生态铝业等联营单位盈利减少；资产处置收益0.32 亿元，同比+41,992.88%，主要受子公司郑州神火申盈矿业确认了煤炭产能指标转让收益，最终推动公司实现净利润11.7 亿元，同比减少5.3 亿元（-31%），环比减少7.7 亿元（-40%）。

    　　铝一体化上下游布局稳步推进，看好铝箔放量增厚公司业绩。公司新疆五彩湾五号矿的开发建设正在积极推进中，目前正在推动新疆神兴办理五号矿探矿权及探转采等相关工作；神火新材二期6 万吨新能源动力电池材料项目进展顺利，首台轧机已于2024 年2 月开始带料调试，预计2024 年8 月8 台轧机全部投产；云南11 万吨铝箔项目分坯料和电池铝箔两期建设，预计2024 年年底坯料生产线完成安装，预计未来2 年内公司铝加工板块形成25 万吨的铝箔生产能力，在行业内名列前茅。伴随公司一体化产业链逐步完善，有望增厚业绩。

    　　投资建议：公司积极拓展上下游产业链，有望提升未来的成长空间，我们预计2024-2026 年实现归母净利润65.21/75.18/85.85 亿元，同比10.4%/15.3%/14.2%。

    　　神火股份分为煤炭和电解铝两个主要板块，我们分别根据可比公司对两块业务采用分部估值，根据同行业可比公司估值，分别给予2024 年约8 倍和10 倍PE，神火股份目标市值为610 亿元，对应股价27.1 元，相较于当前有18%空间，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：（1）海外衰退超预期；（2）国内经济复苏低于预期；（3）公司煤矿经营遭遇行政干扰。