核心观点

    1、2023 年前三季度公司实现营业收入336.58 亿元，同比减少20.18%；实现归母净利润10.95 亿元，同比减少18.59%。2023Q3实现归母净利润4.08 亿元，同比增加333.10%。

    2、产量同比提升，受检修影响环比略降。2023 年前三季度公司生产有色金属26.48 万吨，同比+1.38%；受设备检修影响，Q3公司生产有色金属共8.95 万吨，环比-5.69%。

    3、佤邦供给扰动仍在，3C 消费有望迎来复苏，锡价重心或将稳步上移。

    事件

    公司发布2023 年第三季度报告

    2023 年前三季度公司实现营业收入336.58 亿元，同比减少20.18%；实现归母净利润10.95 亿元，同比减少18.59%。2023Q3实现营收108.26 亿元，同比减少4.42%；实现归母净利润4.08亿元，同比增加333.10%。

    简评

    量：同比提升，受检修影响环比略降。2023 年前三季度公司生产有色金属26.48 万吨，同比+1.38%，其中产锡5.90 万吨，同比+5.36%；产铜9.97 万吨，同比-1.68%；产锌10.37 万吨，同比+1.97%。Q3 公司共生产有色金属8.95 万吨，环比-5.69%，产锡1.66 万吨，环比-23.15%；产铜3.46 万吨，环比-7.73%；产锌3.79万吨，环比+8.60，产量环比下滑主要受设备检修影响。

    价：锡价同增18%，环增8%。2023Q3，SHFE 锡均价22.33 万元/吨，同比+ 18.01%，环比+7.79%；SHFE 铜均价为6.87 万元/吨，同比+13.62% ，环比+2.34%；SHFE 锌均价2.08 万元/吨，同比-13.44%，环比+0.31%。商品价格提升带动公司Q3 归母净利润同比增长333.10%，排除二季度投资收益影响，三季度业绩环比亦有提升。

    积极开展降本增效三年专项行动，期间费用显著降低。

    2023 前三季度公司期间费用合计13.09 亿元，同比下降20.52%；其中销售费用0.73 亿元（-39.32%）、管理费用7.62 亿元（-21.06%）、研发费用1.52 亿元（+2.38%）、财务费用3.22 亿元（-21.87%）。公司积极开展降本增效三年专项行动，以“降成本、增效益、控风险、强管理”为工作主线，降本增效取得明显成效。

    佤邦供给扰动仍在，3C 消费有望迎来复苏，锡价重心或将稳步上移。

    供给端，据海关总署，9 月我国进口锡矿为7263 吨，环比下降73%，其中，从缅甸进口锡矿1421 吨，环比下降93.8%。佤邦选矿恢复，但采矿仍在整顿中，且10 月27 日开始，缅甸北部多地爆发武装冲突，容易造成锡矿的二次紧张，锡矿供应释放并不顺利。需求端，华为、苹果、小米等头部厂商近期密集发布新品，叠加手机端AI 大模型应用蓄势待发，全球半导体销售周期和消费电子换机周期或将迎来复苏，近期国内集成电路产量和全球半导体销售金额的月度数据都有明显提升，叠加新能源领域中如光伏焊带锡、新能源车用锡等新增需求，锡需求有望逐步复苏回暖。供需趋紧，锡价重心有望稳步上移。

    投资建议：预计公司2023 年-2025 年归母净利分别为15.58 亿元、21.64 亿元和27.71 亿元，对应当前股价的PE 分别为14.85、10.69 和8.35 倍，考虑到公司在锡行业地位，给予公司“买入”评级。

    风险分析

    （1）锡价波动风险。锡业务是公司主要毛利来源，2022 年锡业务毛利占比50%；锡价受供求关系、经济环境等因素的影响，还与半导体、光伏等发展密切相关。锡价的波动，将对公司的成本控制和利润带来一定影响。根据我们测算，若锡价下跌5%/10%，2024 年公司归母净利润将下降10%/19%。

    （2）原材料价格上涨。若原材料、人力成本等价格上涨，将对公司盈利能力造成不利影响。

    （3）环保政策收紧。若矿产开发相关环保政策收紧，或将影响公司金属产品的生产。

    （4）下游消费不及预期。若公司主要产品下游需求不及预期，将对公司产品销量造成不利影响。