投资要点

    事项：

    公司公布2020年年报，全年实现营收786亿元，同比增长9.4%，归母净利润70.8亿元，同比增长70%，对应EPS 1.87元，位于此前业绩预告区间中值水平。公司拟每10股派发现金红利5.56元（含税），当前股价对应股息率7.8%。

    平安观点：

    业绩表现亮眼，未结资源充足。公司2020 年实现营收786 亿元，同比增长9.4%，归母净利润70.8 亿元，同比增长70%。利润增速高于营收主要因：1）毛利率同比提升0.5 个百分点至17.3%；2）管理效率提升下，期间费用率同比降0.9 个百分点至6.6%；3）随着合作项目增多并陆续进入结转期，投资收益同比增加22 亿元至42.9 亿元；4）公允价值变动收益同比增加2.4 亿元至2.9 亿元。期末合同负债1202.9 亿元，覆盖近一年营收1.5 倍，奠定业绩增长基础。

    销售稳健增长，土储资源适中。公司2020 年完成销售额2238.3 亿元，同比增长14.2%；销售面积1685.3 万平米，同比增长9.4%；销售均价13281元/平米，同比增长4.4%。销售金额中一二线城市占比41%，同比略有下滑。期内新开工1357 万平米、竣工1349 万平米，同比下降3.5%、增长42.6%，完成计划规模的156.7%、93.7%。2021 年计划新开工930 万平米，同比下降31.5%，计划竣工面积1251 万平米，同比下降7.3%。期末在建项目规划建面3042 万平米，未开工建面1430 万平米，可保障未来2年左右开发建设，其中一二线占比36.4%。

    拿地强度提升，财务状况优化。公司全年新增建面1523 万平米，同比增长54%，总地价762 亿元，同比增长47%；拿地销售面积比、拿地销售金额比分别为90.4%、34%，较2019 年提升26.2 个、7.6 个百分点。其中公开方式获取建面占比88%。新增项目平均楼面价5002 元/平米，同比下降4.7%，地价房价比37.7%，同比下降3.6 个百分点。期末净负债率、剔除预收款的资产负债率分别为97.3%、79.8%，较2019 年末降71.1 个、4.2 个百分点；期末现金短债比1.04 倍，“三条红线”黄档达标。期内经营活动产生的现金流量净额84.7 亿元，连续3 年保持正值。

    投资建议：维持此前预测，公司存在股权激励行权，按最新股本计算，预计公司2021-2023 年EPS分别为2.36 元、2.88 元、3.25 元，当前股价对应PE 分别为3 倍、2.5 倍、2.2 倍。公司践行高周转策略，升级完善激励机制，持续优化资产负债表，同时充足预收奠定业绩释放基础，估值及股息率亦具有吸引力，维持“推荐”评级。

    风险提示：1）基于需求提前释放、热点城市调控加码，若后续楼市再现调整，需求释放低于预期，未来存在公司以价换量提升需求，带来减值风险；2）若后续行业金融监管力度超出预期，将对公司规模发展产生负面影响，导致业绩表现不及预期风险；3）新冠疫情影响下三四线城市春节返乡置业缺失，叠加供应较大、棚改退潮导致的需求弱化，对应区域楼市面临调整风险，进而影响公司三四线项目销售。