投资建议。银泰黄金作为A 股黄金新贵，旗下金矿品位高，盈利能力强，我们看好金价上行，预计公司2020 年金、银、铅锌产量有望增长，量价齐升助推利润增厚。

    疫情下净利润逆势增长。2019 年公司营业收入51.49 亿元，同比增长6.69%；归母净利8.64 亿元，同比增长30.43%。2020Q1 归母净利2.74 亿元，同比增长61.05%。公司2019 年销售黄金5.81 吨，锌精矿产量 9929.12 吨，铅精矿（含银）产量 7906.52 吨，黄金资产对公司归母净利贡献率为82.26%，资产负债率仅为14.93%，财务状况较好。

    公司旗下东安金矿是国内品位最高、最易选冶的金矿之一，2019 年平均入选品位高达金15.27g/t，银112.35g/t。截至2019 年底，银泰黄金合计总资源量：金99.311 吨，银7706.03 吨，铅+锌178.37 万吨，铜7.54 万吨。黑河银泰、青海大柴旦等金矿勘探前景广阔，有望延续矿山服务年限。

    大柴旦进入完整生产年度，有望贡献2020 年增量。公司青海大柴旦于2019年4 月26 日复工生产。2019 年矿石入选平均品位为3.94 g/t，销售黄金1.45吨，净利润约1.97 亿元，2020 年大柴旦全年达产，贡献黄金产量增长。

    玉龙技改及板庙子矿权延续完成，2020 年生产恢复常态。2019 年，公司部分矿山生产遇到一些特殊情况影响：1、玉龙矿业受同地区其它矿山矿难影响，推迟了开工时间，造成全年利润不及预期；2、吉林板庙子在办理采矿证延期时，由于受财政部和原国土资源部35 号文影响，矿权权益金未能及时核定，造成采矿权证未能如期接续，矿山正常生产受到一定影响。

    我们认为，随着公司已经顺利完成玉龙矿业技改工程，吉林板庙子矿权延续等重点工作，公司黄金、银、铅锌等金属产量在2020 年均将提升。美联储持续降息，实际利率下行利好金价，我们看好公司量价齐升，利润释放。

    盈利预测与估值。银泰黄金重组后矿产金产量在中国黄金企业中排名前列，拥有的黄金矿山品位高，盈利能力强。公司黄金业务毛利占比高，在黄金上涨行情中体现高业绩弹性。我们持续看好黄金价格上涨，预计公司2020-2022年EPS 分别为0.69、0.78 和0.83 元/股，参考可比公司估值水平，给予2020年29-30 倍PE 估值，对应合理价值区间20.01-20.70 元，给予“优于大市”

    评级。

    风险提示：美国经济增速超预期，美联储降息不及预期。