旗下金矿品位较高。黑河银泰是国内入选品位最高的金矿之一，2019年金矿品位达15.27g/t，远高于国内其他主要黄金上市公司金矿；公司另外两家下属金矿，吉林板庙子是国家级绿色矿山，青海大柴旦是省级绿色矿山，于2019年4月恢复生产，其金矿品位分别为2.8g/t、3.94 g/t。

    积极探矿增储。公司拥有4个金矿采矿权、6个金矿探矿权、2个银铅锌矿采矿权、4个银铅锌矿探矿权，探矿权的勘探范围达217.11平方公里，勘探前景广阔。公司2019年度投入勘探资金12,445.09万元，其中资本化勘探投资12,212.06万元，费用化勘探投入233.03万元。

    技改支持产能扩张。公司矿产金产量在中国黄金上市企业中排名第五。为保障产能扩张，除实施积极勘探外，还通过技术改造，提升矿石处理量。2019年，黑河银泰下的东安金矿选矿厂改造施工接近完工，新建尾矿库一、二期工程完工已投入使用。采选系统扩建验收后，选矿处理能力将达到1200吨/日，较当前日处理量增加约47.8%。青海大柴旦于2019年4月26日复工生产，2020年可实现全年生产。

    单位成本低于同业。2018、2019年，公司整体矿产金单位成本分别为101.87元/克、96.64元/克，低于山东黄金（山东黄金2018年矿产金单位成本为154元），主要受益于旗下金矿品位较高。

    资产负债率同行最低。2019年，公司财务费用支出2850万元，同比-30.28%，主要是借款余额减少所致。此外，公司资产负债率同行中最低，2020年Q1末仅有16.14%，具有较强的融资能力，有助往后收购优质资产。

    投资建议。给予公司推荐评级。增产可期，有望受益于合质金量价齐升：随着旗下子公司产能恢复及技改增产，公司合质金产能有望逐步放量，且预期2020-2021 年黄金价格持续上升，业绩将受益于合质金的量价齐升。长期看，公司收购鼎盛鑫后，将提高铅锌产量。加杠杆收购潜力大：此外，公司资产负债率远低于同行，流动比率高于行业平均，具有较强融资能力，加杠杆收购潜力大，便于收购优质资产。估值低于行业平均：在不考虑收购鼎盛鑫的情形下，预计公司2020 年和2021 年公司营业收入分别为70.94 亿元、79.41 亿元，归母净利润分别为10.54 亿元、16.06 亿元，EPS 分别为0.53 元、0.81 元，5 月8 日收盘价对应PE 分别为30.49 倍、19.95 倍，低于行业平均，

    风险提示。黄金价格大幅下跌，旗下矿上产能恢复不及预期，矿山品位下滑，行业政策风险。公司主营业务可能存在金属价格波动、安全和环保及资源管理等风险。